海底捞深度报告：火锅主业依旧“热辣滚烫”，烤肉品牌大有可为.pptx

写在前面;火锅赛道：仍系中餐最大细分品类，海底捞稳坐头把交椅，2024年竞争边际走向缓和

1）市场规模：沙利文数据，2023年火锅赛道在中餐收入占比约14%，系最大细分餐饮品类。2024年火锅市场规模超5900亿元，预计CAGR（2024-2028年）约7.2%；川渝火锅是最主流火锅品类，2023年赛道收入占比超66%。2）竞争格局：受线下需求阶段受阻供给回补影响，2022-2023火锅间赛道玩家洗牌明显且呈净关店状态。但2024年三季度赛道关店率与开店率趋于持平，竞争阶段走向缓和。同期火锅赛道连锁化率由2019年的16%提升至2024年的25%，但头部格局依旧分散、门店CR10仅1.6%，海底捞居首。3）消费供给趋势：消费者更为重视品质与体验的平衡；供给端除需适应性价比消费趋势外，也需拥抱更为多元的如线上等获客渠道。

海底捞：组织架构与时俱进，火锅龙头焕发新生

回顾公司历史，2015-2023年营收CAGR28%、归母净利润CAGR42%，2023年收入（415亿元）、归母净利润（45亿元）创历史新高；2024H1公司营收215亿元/+14%，核心经营利润28亿元/+13%，期末门店数总计1343家，从业绩、门店规模看海底捞均为中式餐饮赛道的绝对龙头。2020-2021年间，公司曾错判疫情节奏逆势扩张，导

致经营阶段受阻、2021年亏损41.6亿元。但此后公司通过组织架构变革，先后实施“啄木鸟计划”—“硬骨头计划”，成功穿越经营低谷期浴火重生。

成长展望：火锅主业同店开店双改善，烤肉品牌确认加速发展

1）火锅同店经营改善：2024年中期末，海底捞翻台率4.2次/天、客单价97.4元，距离经营较优时期的翻台率（4.8-5.0次）、客单价（110.1元）仍有一定修复提升空间。翻台率方面，修炼内功（菜品上新、营销活动）、消费场景延展（企业店、校园店、创新店型）、消费政策综合拉动下，我们预计2024-26年翻台预计稳中有升分别为4.1/4.2/4.3次；伴随赛道竞争趋缓、折扣投放更为精准，客单价有望回暖，预计2024-26年客单价分别同比-0.6%/+4.6%/3.4%；此外，“硬骨头计划”后经营效能大幅提升，门店保本点由3.0次降低至2.5次以下，同店恢复利润正杠杆效应更为显著；2）火锅门店扩张：目前翻台率已达到重启规模扩张临界点4.0次，扩???主动权重回公司手中，此外开放加盟也将提升展店成功率。结合人口GDP数据测算，我们预估海底捞中期门店空间为1902-1998家，即未来5年预计每年净增约65家海底捞火锅；3）新品牌

孵化：继啄木鸟、硬骨头后，2024年公司提出“红石榴计划”，意在孵化餐饮新品牌，集团的运营五虎将保障计划落实。其中烤肉品牌“焰请烤肉铺子”进入加速发展期，

2025-2027年预计每年新增预计50-80家，据我们测算烤肉品牌单店模型预计年营收1000万元，净利润率12-14%，且回收期（10月）快于海底捞火锅品牌。

投资建议：火锅主业经营稳健，新品牌贡献增量成长，建议中线战略配置

在中性审慎经营展望下，我们预计2024-2026年归母净利润分别为45.1/50.5/55.6亿元，同比增0.4%/11.8%/10.2%，回顾过往，弱势环境下海底捞经营性收入利润续创新高，展现出极强的逆经济周期属性。展望未来，公司火锅主业仍呈稳健增长态势，稳定的现金流入与股息分派，使得海底捞的红利配置价值凸显，兼顾2025年是烤肉新品牌放量验证的元年，结合板块估值水平，我们给与公司2025年PE估值16-18x，对应目标市值为878-987亿港元，较必威体育精装版收盘价涨幅空间为12.4%-26.4%，维持公司

“优于大市”评级。如在乐观预期下（翻台率/客单价/门店数均较中性预期上调10%），对应25-26年归母净利润为58.2/71.6亿元，由于餐饮公司具有强顺周期弹性，因而我们建议同步关注公司与消费力复苏共振下的潜在戴维斯双击机会，建议中线战略配置。

风险提示：翻台率恢复不及预期、门店扩张低于预期、客单价下滑、竞争加剧、新品牌孵化失败。;火锅赛道:中餐最大细分品类，海底捞稳坐头把交椅;;竞争格局：2022-2023年玩家洗牌明显，2024年竞争边际缓和;;;;火锅赛道:中餐最大细分赛道，海底捞稳坐头把交椅;资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理;;;;;;火锅赛道:中餐最大细分赛道，海底捞稳坐头把交椅;海底捞成长展望概览：同店复苏、门店扩张、新品孵化;看点1-同店复苏：VS历史经营高点，客单价翻台率仍有回升空间;看点1-同店复苏：门店保本点降低，经营有望现更强利润弹性;看点1-同店复苏：修炼内功/场景延展/政策拉动，翻台预计稳中有升;看点1-同店复苏：折扣收敛+消费复苏，客单预计触底回暖;看