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澳门博彩展望：从“量”到“质”的转型，精耕深挖为破局关键 3

趋势#1：客流显著回暖，但过夜旅客和消费下降，后续能否“丁财两旺”？ 3

趋势#2：部分博企EBITDA利润率见改善，但GGR恢复或已见顶 8

趋势#3：发力非博彩，看好澳门发展商务和会展旅游模式 11

趋势#4：放眼海外，泰国已通过博彩合法化，竞对来势汹汹 17

澳门博彩重点推荐 19

风险提示 21

澳门博彩展望：从“量”到“质”的转型，精耕深挖为破局关键

自新《博彩法》颁布以来，澳门博彩业正步入十年转型征途的第三年，全力向“亚洲休闲娱乐与会展旅游目的地”的愿景迈进。宏观经济层面，2024年中央政府推出了一系列利好政策，包括降准、降息以及下调房贷利率等，有力推动了澳门旅游业的客流量显著复苏，呈现出繁荣景象。展望2025年，这些政策的累积效应预计将进入集中释放期，加速内需回暖，为经济增长提供更强劲的支撑。我们预计，在多重利好因素的共同作用下，中国实体经济将稳步上行，澳门博彩板块亦有望从中受益。

澳门政府预期25年GGR为2400亿澳门元，考虑政府预算较保守，此前对24年GGR预期为2160亿，而实际为2268亿澳门元，恢复至19年的78%。我们预计行业GGR25/26/27年将恢复至19年的85%/92%/97%，即2483/2685/2832亿澳门元，当中VIP业务GGR将恢复至19年的45%/47%/49%；中场业务GGR将恢复至19年的122%/133%/141%,老虎机业务GGR将恢复至19年的93%/101%/106%。

图表1：行业收入预测（单位：百万澳门元）

资料来源：DICJ，预测

趋势#1：客流显著回暖，但过夜旅客和消费下降，后续能否“丁财两旺”？

访澳客流方面，已呈现出显著的回暖趋势。根据澳门统计局的数据，2024年澳门入境游客较23年同期上升24%，达3492.87万人次，为2019年同期的89%。其中，客源主要仍是中国内地（2449万人次）和中国香港（718万人次），访客人次分别恢复至2019年同期的88%和98%。从内地游客恢复的趋势来看，2024年整体呈现稳步增长。自年初以来，游客数量持续上升，1-2月期间，恢复率已分别达到82.1%和95.7%。进入暑期，特别是8月份，游客恢复率更是突破了2019年同期，达到104%的峰值。尽管9月和10月因暑期结束而略有回调，但在中秋国庆等节假日的推动下，恢复率依然维持在90.6%和96.6%的高位。与内地游客相比，香港旅客的恢复水平虽然更高，但在消费贡献上却低于内地游客。值得注意的是，香港旅客的整体恢复情况较2023年呈现出更大的波动性，全年中甚至有7

个月的恢复水平低于2023年同期。我们认为，此现象或许与港人更热衷高性价比的北上消费相关。

从游客入境方式来看，2024年全年陆路旅客达到2,777万人次，占总数的79.5%；海路旅客为409万人次，占11.7%；空路旅客为306万人次，跟2023年相比分别增长

24.1%/10.7%/43.9%。此外，根据澳门统计暨普查局的数据，2024年全年国际旅客共242万人次，同比增长66%。其中，东南亚市场方面，菲律宾（49.34万人次）、印尼（18.31万人次）和马来西亚（18.19万人次），对比23年分别增加57.1%/28.1%/82.2%；泰国（13.47万人次）和新加坡（11.92万人次）旅客数量对比23年也分别上升31.8%和29.8%。来自南亚的印度旅客（10.38万人次）对比23年增加76.5%；东北亚的韩国（49.22万人次）和日本（12.64万人次）同比增加140%/68.2%。在长途客源中，美国旅客（14.79万人次）同比增长57.7%。我们认为，这或表明澳门机场的运力正在稳步回升。

内地连接澳门的交通方式呈现出多元化趋势。轻轨横琴线于2024年12月2日正式通车，加上珠海“一周一行”和横琴“一签多行”政策，将推动澳门客流增长。轻轨连接着澳门多个主要商娱设施，如莲花站可直达新濠影汇，能为其带来直接利好。澳门氹仔客运码头与中山客运港之间的航线也于1月15日开通，每天有两趟往返航班，每段航程耗时50分

钟。根据澳门民航局，澳门机场在春节期间预计将增加34个航班，吉祥航空已获准在春节期间每周增加七班往返澳门与上海浦东机场之间的航班，澳门航空将增加航班飞往高雄、台北、首尔、东京、