仙鹤股份公司首次覆盖报告：仙鹤股份六问六答.docx

目录

成长动能充沛，林浆纸布局趋于完善 5

产品拓展、产能扩张，“家文化”伴随公司成长 5

特纸行业怎么理解？ 6

怎么理解仙鹤竞争优势？ 6

仙鹤短期业绩如何？ 7

仙鹤成长性源于哪里？ 8

目前仙鹤的周期位置？ 8

仙鹤的估值体系如何看？ 9

盈利预测评级 10

风险提示 12

图目录

图1：公司发展历程 5

图2：公司股权结构 5

图3：行业产销量及增速（万吨） 6

图4：行业产销率及开工率 6

图5：行业进出口量及增速（万吨） 6

图6：行业集中度（%） 6

图7：广西林地资源分布及来宾位置 7

图8：湖北林地资源分布及石首位置 7

图9：部分产品市占率 7

图10：分季度收入（亿元）、销量（万吨）、吨净利（元/吨）、吨价（元/吨）、净利率梳理 7

图11：仙鹤产能梳理 8

图12：浆、纸价格拟合（元/吨） 8

图13：盈利能力走势 9

图14：PEBand（盈利预测） 9

图15：PBBand（LF） 9

图16：收入拆分 11

图17：同行业估值对比 11

成长动能充沛，林浆纸布局趋于完善

图1：公司发展历程

成长动能充沛，“家文化”伴随公司成长

烟用接装纸起家，产品矩阵逐步完善，产能稳步扩张。公司成立于1997年，以烟用接装原纸起家；2004年与德国夏特合资成立浙江夏王纸业，切入装饰原纸赛道。此后利用自主开发机会快速积累专业技术，迅速切入了圣经纸，工业用纸等其它类产品；

2011年后公司逐步发展食品医疗包装材料，热转印材料和标签离型材料等业务，截止2024H1，公司及合营企业特种纸及纸制品的年生产能力已超过160万吨，产品涉及六大系列60多个品种。

资料来源：浙江工人日报，公司年报，公司官网，

股权结构集中，家文化伴随成长。公司拥有自己独特的企业文化，一直以来将“家文化”作为企业核心竞争力进行培育。优异企业文化熏陶下，公司20多年来，主要高管和核心人员保持稳定，稳定的核心团队积累了丰富的经营、技术和管理经验，形成

了有效的内部培养机制，促进了公司的长期稳定发展。公司实际控制人为王氏家族，王敏文、王敏良、王敏强、王明龙、王敏岚分别实际控股24.8%、23.0%、16.0%、9.1%、5.43%，王氏家族合计控股78.3%，股权集中。王敏良为董事长总经理，王敏强为副董事长（兼河南仙鹤董事长及总经理），王明龙担任董事、王敏岚担任常务副总经理（兼财务总监、党委书记）。

图2：公司股权结构

资料来源：，（截止2024Q3）

特纸行业怎么理解？

行业产销景气，格局持续优化。2023年特种纸产量743万吨（同比+3.8%），销量725万吨（同比+3.1%），整体开工率提升6.8pct至84.3%。2023年进口/出口量分别为33.4/181.3万吨、同比-19.1%/+9.7%。23年特纸CR9为59.2%（同比+1.5pct），

其中仙鹤股份、五洲特纸、华旺科技市占率分别提升0.6pct、0.9pct、0.7pct。特种

纸行业出口量双位数左右增长、进口量双位数以上下滑，叠加部分景气品种如热转印、

格拉辛、食品医疗等延续需求增长，供需关系明显好于大宗纸，且龙头份额提升明确。

产量（万吨

产量（万吨）

产量YOY

销量（万吨）销量YOY

760

740

720

700

680

660

640

620

2018 2019 2020 2021 2022 2023

6%

5%

4%

3%

2%

1%

0%

-1%

-2%

-3%

图4：行业产销率及开工率

产销率总体开工率

产销率

总体开工率

100%

95%

90%

85%

80%

75%

2018 2019 2020 2021 2022 2023

资料来源：中国制浆造纸研究院，制浆造纸国家工程实验室，中国造纸杂志社，

资料来源:中国制浆造纸研究院，制浆造纸国家工程实验室，中国造纸杂志社，

图5：行业进出口量及增速（万吨）

出口量（万吨） 进口量（万吨）

进口量YOY 出口量YOY

200

180

160

140

120

100

80

60

40

20

0

2018 2019 2020 2021 2022 2023

100%

80%

60%

40%

20%

0%

-20%

-40%

图6：行业集中度（%）

CR9CR965%

CR9

CR9

60%

55%

50%

45%

40%

35%

30%

2019 2020 2021 2022 2023

资料来源:中国制浆造纸研究院，制浆造纸国家工程实验室，中国造纸杂志社，

资料来源:各公司年报，中国制浆造纸研究院，制浆造纸国家工程实验