春季躁动的行情特征与展望.pdf

核心观点

1月以来市场波动的原因。（1）1月初的市场下跌，主因货币政策进一步宽松的预期受阻，利率和汇率压力反映了内外政策的综合影

响。（2）1月中旬随着利率下行速度放缓，汇率压力减轻，货币政策约束也得到缓解，春季躁动开启。

为何A股对流动性预期体现出高敏感度？（1）中小市值成交占比趋势性抬升，而小市值风格对流动性环境更敏感。（2）更关键的是

经济预期尚未完全扭转，A股依然是“估值驱动”模式，市场对引起流动性和风险偏好的变化的事件比较敏感。

A股“估值驱动”的模式在短期内仍会持续。（1）偏弱的经济预期不易扭转，市场尚不具备基本面驱动的条件。未来私人部门信用

能否有效回暖，很大程度上取决于房地产能否止跌回升。（2）地产景气度偏低还是本轮宏观价格低迷的主因，工业产能过剩次之。

（3）本轮地产政策力度不弱但效果一般，容易被忽视的一个原因是地产供给侧风险并未完全消除。

估值驱动模式下，预计市场宽幅震荡，短期可能会造成指数波动的因素有三点。（1）政策预期差。我们认为，应适当降低3月重要

会议的政策期待。（2）关税压力。短期关税力度受美国通胀制约，二季度需要注意关税风险。（3）春季躁动的日历效应减退。历

史上看，A股在3月的胜率和赔率会相较于2月明显下降。

配置建议：小市值、高股息与科技α。（1）小市值风格预计继续占优。利率向下的趋势预期不易扭转，监管环境预计波动偏宽，小

市值风格有望继续占优。（2）高股息资产仍值得持有。高股息资产的配置价值并不完全来自低利率环境或防御属性，关键在于弱经

济预期下的类固收属性。（3）科技股关注赔率，自下而上寻找α。参考美股科技板块的经验，A股科技股的交易情绪正在接近临界

值，胜率预期趋于一致的情况下，短期需要关注赔率。

风险提示：经济下行压力超预期，政策力度不及预期，历史数据不代表未来，研报信息更新不及时等风险。

2

1市场波动的逻辑与影响因素

目

录

2配置建议：小盘、红利与科技α

CONTENTS

3

目录

市场波动的核心逻辑与影

CCONTE

1

CONTENTS因素

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1月以来市场波动的原因与底层逻辑（1）

1月初的市场下跌，主因货币政策进一步宽松的预期受阻：

1、结构上，月初的调整是以小市值为主，这种风格依赖持续宽松的流动性作为基础；

2、时点上，24年内货币政策没能进一步宽松，开年又受到多方掣肘，市场对“能否再宽”存在疑虑；

3、因此，“宽松预期受阻”能从结构和时点上解释月初市场调整的原因。

图表：1月初的调整以小市值风格为主图表：利率、汇率压力下，流动性进一步宽松的预期受阻

来源：wind，来源：wind，5

1月以来市场波动的原因与底层逻辑（2）

本轮春季躁动的启动，则是货币政策约束减轻的结果：

1、结构上，1月中旬的反弹以对流动性更敏感的中小市值为主；

2、时点上，1月中旬利率下行速度放缓，汇率压力减轻，银行间流动性趋于平稳；

图表：1月中旬以来的反弹以小市值风格为主图表：货币政策掣肘减轻

来源：wind，来源：wind，6

1月以来市场波动的原因与底层逻辑（3）

为何A股对流动性预期体现出高敏感度？