比亚迪比亚迪深度研究系列4：智驾平权、出海放量、纯电平台、20万上攻，2025年估值、量、利三重维度演绎龙一逻辑.docx

内容目录

一、当前市场担忧我们的观点 5

整车行业趋势：电动化边际递减，智能化权重提升 5

比亚迪：纯电+插混双轮驱动后，智驾+出口有望带来新一轮主升浪 5

复盘丰田后：当前市场热点在智驾平权但仍需关注25年公司出口变化 6

当前市场担忧①：高基数前提下存在销量增速担忧 7

当前市场担忧②：友商竞品密集推出，格局承压 8

当前市场担忧③：价格战预期下盈利或承压 8

当前市场担忧④：总量增速放缓及价格战或导致估值承压 10

但我们认为：2025年比亚迪量、利、PE三重维度均有较强逻辑支撑 10

二、财务分析：公司盈利安全垫高，面对竞争游刃有余 12

财务分析①：公司研发投入大，但研发支出大部分进行费用化 12

财务分析②：公司固定资产折旧计提强度相较友商而言更高 12

财务分析③：4Q22-3Q23是资本支出高峰，当前CapEX增速逐渐放缓 13

参考丰田：产业链深度整合是龙一车企的显著特征 14

参考丰田：垂直整合优势使得其相较友商单车利润高、利润占比大 14

单车ASP维度：公司销售均价在行业内处于平均水平，仍有较大以价换量空间1

三、2025年变化①：智驾平权 16

行业：L2及以上智能驾驶车型渗透率逐步提升 16

行业：可实现高速城市NOA的车型在20w以下渗透率仍较低 16

智驾最顺逻辑：降本→下沉20w以下→走量/数据→迭代 17

行业趋势：平价智驾车型逐步向20w以下 17

公司：24年智驾组织架构密集调整，团队权责清晰 17

公司：渗透率仍有提升空间，25年开启智驾平权新品周期 18

公司：三层级智驾方案，价格下探至10w附近 18

成本端：公司依托垂直整合能力覆盖智驾大部分硬件 19

智驾对估值影响：国内基本面维度付费仍是高阶智驾主流 19

智驾对估值影响：特斯拉已形成商业模式改变→估值重构的逻辑 20

四、2025年变化②：出海放量 21

公司：比亚迪出口研究思路 21

公司：散点式“小水漫灌”策略，覆盖面逐步增加 22

供给端：自建船队+海外产能提升供应量 22

需求端：出海后产品力领先当地竞品，且价格有吸引力 23

需求端：插混出海提速，类比丰田早年打法打开需求 23

类比丰田：插混DMi视作低油耗经济型产品带来增量 24

利润端：自主品牌整车出口利润更高 24

五、2025年变化③：20万上攻 25

王朝海洋网：2025年将填补20-30万价格带空白 25

高端品牌：腾势、方程豹兼具走量和品牌调性提升作用 25

高端品牌：23年是品牌高端化起点，三大品牌覆盖不同价格带 26

品牌定位：仰望储备技术拔形象+腾势/方程豹兼顾走量 27

我们认为：①公司20w以上高价车型曾有多款爆款先例 27

我们认为：②市场感知不强最核心原因在于高端SKU少 27

潜在利润弹性：车型ASP与单车净利正相关 28

六、2025年变化④：纯电平台 29

当前销量结构：目前插混车型销量比例逐步提高 29

纯电平台迭代历程：e1.0→e3.0Evo逐步集成化 29

产品结构：部分老平台仍在售，新纯电平台有较大替换空间 31

成本端：碳酸锂中枢价下行，纯电车成本压力缓解 31

五、盈利预测 33

盈利预测 33

估值 33

六、风险提示 35

图表目录

图表1：不同时期核心影响要素差异性权重不同 5

图表2：公司此前股价主要驱动因素为纯电和插混车型放量 6

图表3：1983-2023年，丰田股价（7203.T）复盘以及在日本国内、海外汽车销量

复盘（乘用车+商用车，单位：万辆） 7

图表4：丰田股价及日经指数复盘（1983-2024） 7

图表5：公司年度销量变化（单位：万辆） 8

图表6：公司年度营收变化（单位：亿元） 8

图表7：公司20w以下产品面对友商竞争 8

图表8：24年春节后王朝/海洋网荣耀版车型调价情况 9

图表9：比亚迪分季度单车净利润变化（单位：万元） 9

图表10：25年1月比亚迪王朝网部分终端折扣信息 9

图表11：25年1月比亚迪海洋网部分终端折扣信息 10

图表12：国内自主品牌PE-TTM 10

图表13：海外成熟车企PE-TTM 10

图表14：各车企研发支出对比（单位:亿元） 12

图表15：各车企研发支出费用化率对比 12

图表16：比亚迪23年研发支出按其他车企费用化率折算与实际研发费用差值（单位：亿元） 12

图表17：各车企会计政策中固定资产部分项目折旧方法（2023年年