家用电器黑电行业系列深度报告估值篇：彩电三大周期论，长看技术迭代、中看竞争格局、短看面板波动.docx

正文目录

TOC\o1-3\h\z\u显示技术迭代颠覆彩电行业格局，通常是几十年维度的长周期 5

彩电产品经历两轮产品迭代，周期规律是“迭代、普及、衰退” 5

目前显示技术在升级迭代，中韩企业选择不同的技术路径 6

彩电技术升级初期投入成本高，技术路径错误将会导致“航母难调头” 10

股价表现：正确的技术路径使得标的公司跑赢相对，主要体现在业绩上 13

黑电股估值和利润率相关，竞争格局和面板周期影响利润率 14

黑电股更适合PB估值，面板周期和竞争格局共同决定利润率水平 14

面板供需周期性减弱，预计未来对中长期定价的作用减弱 15

国内价格竞争缓解，国牌出海空间广阔 17

国补带动产品升级，小米价格竞争策略调整，国内价格竞争缓解 17

产品、渠道、营销三位一体，中国企业承接日韩份额 22

黑电股短期变化：估值提振看治理，面板仍是利润核心变量 27

治理改善提振估值，海信视像和TCL电子完成治理改革 27

治理改善能够带来短期估值提振，估值水平是否持续要看业绩兑现 27

TCL电子的治理改善：李东生“两翼齐飞”资产布局，股权激励绑定核心管理层 27

海信视像的治理改善：集团混改绑定核心管理层，股权激励彰显经营信心 29

面板仍然是短期毛利率的核心变量，彩电企业毛利率波动预计收窄 30

投资建议 33

风险提示 33

图表目录

图1：日本CRT和美国RCA单台产值对比（美元/台） 5

图2：1966年后日本电视单台产值低于美国，产量大幅上升 5

图3：全球2004~2015年分地区等离子+液晶电视普及率 6

图4：中国CRT、PDP、LCD电视产量占比变化 6

图5：MiniLED和OLED各尺寸段零售均价对比（元/台） 6

图6：除柔性和轻薄程度外，MiniLED接近或领先OLED 6

图7：MiniLED背光显示技术原理 7

图8：2024年国内MiniLED销量占比达到18%（单位：万台） 7

图9：MiniLED与LCD均价价差vsMiniLED销量占比，相关度极高 8

图10：OLED电视显示原理 9

图11：OLED电视各尺寸段零售均价高于MiniLED约2倍以上 9

图12：65寸彩电价值链拆分 11

图13：黑电产业链各环节资本开支对比（亿元） 11

图14：中国大陆企业彩电面板出货面积份额不断提升 11

图15：2008~2014年四川长虹资本开支大幅增加 12

图16：2008~2014年四川长虹的资本开支回报低于预期 12

图17：2005~2023年四川长虹资产负债率（%） 12

图18：2014年以后，四川长虹和海信视像黑电收入拉开差距 12

图19：彩电企业和面板销售净利率对比（单位：%） 13

图20：黑电产业链各环节固定资产周转率（单位：%） 13

图21：四川长虹和海信视像股价相对收益率（以2007年12月为结算起点） 13

图22：海信视像PB与其净利率高度相关 14

图23：TCL电子PB与其净利率高度相关 14

图24：面板价格波动周期及供需关系复盘 15

图25：中国大陆企业彩电面板出货面积份额不断提升 16

图26：2020年以来中国大陆和中国台湾面板企业资本开支降低 16

图27：55寸面板价格环比增速波动，2020年以来环比上下波动的幅度和周期有所收窄 17

图28：国补之下，MiniLED电视线上销量渗透率在40%以上 17

图29：MiniLED渗透率高增驱动产品结构改善，行业均价提升 17

图30：MiniLED和普通LCD电视CR3的月度变化 18

图31：2024年MiniLED分品牌零售量份额 18

图32：TCL和海信快速应对小米Smini新品 18

图33：国补拉动75寸+大尺寸销售迅速提升 19

图34：2024年前三季度线上各品牌分尺寸段零售量份额 19

图35：小米彩电线上零售量份额在2019年大幅下降 20

图36：55寸面板价格变动 20

图37：23-24年小米品牌和行业线上彩电ASP走势（元/台） 20

图38：2023A~24年1-5月小米彩电线上分尺寸段零售量份额 20

图39：小米ARPU持续下滑 21

图40：小米电视软件业务的独特性较低 21

图41：2020年后小米研发费用大幅增加（百万元） 22

图42：20