联瑞新材配套下游升级，填料艺术家打破垄断.docx

内容目录

一、业务聚焦在封装和覆铜板两大领域，基本面已进入修复上行通道 4

、硅微粉制造商聚焦封测和覆铜板领域 4

、下游景气度修复实现高增长，盈利能力回到较高水平 5

二、先进封装市场复合增长10.7?，特殊基材覆铜板增加对球硅的应用 7

、先进封装未来复合增速达到10.7?，填料要求低CUT点、低放射性等 7

、特种基材应用场景扩容，球形硅微粉在覆铜板中的应用比例有望提升 8

三、国内难以望其项背的高盈利硅微粉厂商，成为打破海外垄断的填料艺术家 12

四、盈利预测及估值 14

、盈利预测：未来三年复合增长41? 14

、展望161亿目标市值 16

五、风险提示 17

、EMC和CCL市场升级需求受阻 17

、DeepSeek等模型创新带来的变化 17

、竞争加剧导致盈利下滑 17

、贸易冲突风险 17

、汇率波动风险 17

图表目录

图表1：公司主要产品外观图及微观示意图 4

图表2：公司产品下游分布 4

图表3：公司营收按下游分布占比 4

图表4：公司毛利按下游分布占比 4

图表5：公司在研项目情况 5

图表6：公司营收按产品类型分布占比 5

图表7：公司毛利按产品类型分布占比 5

图表8：2024年前三季度封装主流厂商经营状况 6

图表9：2024年前三季度CCL主流厂商经营状况 6

图表10：联瑞新材历年营收及增速 6

图表11：联瑞新材历年归母净利及增速 6

图表12：联瑞新材历年毛利率和净利率 6

图表13：硅微粉用于环氧塑封料的产业链关系 7

图表14：硅微粉在环氧塑封料原材料中的占比 7

图表15：先进封装发展趋势 7

图表16：全球封装市场收入（十亿美元） 8

图表17：全球封装晶圆产能耗用（千片） 8

图表18：全球先进封装市场按工艺分布（十亿美元） 8

图表19：2024~2029年全球先进封装各工艺复合增速 8

图表20：硅微粉用于环氧塑封料的产业链关系 9

图表21：覆铜板用主要无机填料与玻纤布的物理性能和介电性能对比 9

图表22：三类硅微粉性能对比 10

图表23：2023年联瑞新材球形和角形品单价(万元/吨) 10

图表24：2023年联瑞新材球形和角形品的毛利率对比 10

图表25：球形硅微粉在CCL行业的主要应用领域 10

图表26：高频高速对硅微粉的性能要求 10

图表27：全球不同类型覆铜板产值分布（亿美元） 11

图表28：2018~2023年全球不同类型覆铜板产值增速 11

图表29：2023年不同类型覆铜板产值占比 11

图表30：特殊基材覆铜板细分品种同比增速 11

图表31：服务器/存储平台升级导致CCL升级 12

图表32：AI服务器导致CCL升级 12

图表33：交换机中PCB组成结构（以华为CloudEngineS16700-8为例） 12

图表34：以太网转发芯片升级趋势 12

图表35：联瑞新材与可比公司相关业务的营收（亿元） 13

图表36：联瑞新材与雅克科技球形硅微粉营收（亿元） 13

图表37：联瑞新材与可比公司相关业务的营收增速 13

图表38：联瑞新材与雅克科技球形硅微粉营收增速 13

图表39：联瑞新材与可比公司相关业务的毛利率 14

图表40：联瑞新材球形硅微粉毛利率水平 14

图表41：日本CCL厂家应用硅微粉的生产厂家 14

图表42：国内外球形二氧化硅生产厂家 14

图表43：公司整体毛利率水平 15

图表44：公司角形无机粉产品毛利率 15

图表45：联瑞新材营收和毛利预测 15

图表46：联瑞新材归母净利润预测 16

图表47：可比公司估值对比（截至2025年2月10日） 16

一、业务聚焦在封装和覆铜板两大领域，基本面已进入修复上行通道

、硅微粉制造商聚焦封测和覆铜板领域

公司是国内生产并销售硅微粉（即二氧化硅粉）及其他粉材的龙头厂商，其中主要产品是硅微粉，类别包括角形硅微粉（结晶型和熔融型）和球形硅微粉；其他产品包括氧化铝粉等。从应用范围来看，硅微粉作为一种填料添加到覆铜板、环氧塑封料、电工绝缘材料等众多用途中，主要起到调节性能的作用。

图表1：公司主要产品外观图及微观示意图 图表2：公司产品下游分布

主要产品

结晶硅微粉

产品外观图

微观图

熔融硅微粉

球形硅微粉

来源：联瑞新材招股说明书， 来源：联瑞新材招股说明书，

公司下游主要集中在环氧塑封料（EpoxyMoldingCompound，后简称