三生国健(688336)三生国健深度报告：专精自免，开拓创新-华西证券[崔文亮,孙子豪]-20250212【33页】.docxVIP

证券研究报告|公司深度研究报告2025年2月12日

专精自免，开拓创新

三生国健深度报告

华西医药崔文亮团队

崔文亮（SACNO：S1120519110002）孙子豪（SACNO：S1120523120003）

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明

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专精自免，开拓创新

?三生国健是中国首批专注于创新型抗体药物研究并持续积极创新，拥有研、产、销一体化成熟平台，专注于单抗、双抗、多抗及多功能重组蛋白等新技术研究的公司。公司拥有超过18年大规模抗体产业化和质量控制经验，并多维度布局CDMO业务，巩固和增强创新型治疗药物企业的领导地位。

?公司研发管线中共开展14个自免项目，其中包括5个临床III期项目，5个临床II期项目，2个临床I期项目，2个处于IND获批阶段项目。早研层面，公司分别递交了626项目系统性红斑狼疮（SLE）和皮肤型红斑狼疮（CLE）适应症的中美IND申请，其中中国的IND申请已获受理。

?投资建议：

我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为12.1、13.6和14.6亿元，同比增长19.5%、12.4%和7.4%；预计公司2024-2026年的归母净利润为7.39、3.22和3.59亿元,同比增长150.8%、-56.4%和11.6%，EPS分别为1.2、0.52和0.56元，对应2024年2月12日股价22.4元，PE分别为19/43/38X。其中2024年预测包括公司收到参股公司NumabTherapeutics,AG特别股息分配6,242.47万美元（折合人民币约为44,654.52万元）。看好公司产品上市后商业化运营能力，产品持续放量，以及后续创新靶点管线持续不断的推陈出新,采用自由现金流DCF折现估值方法，公司估值为199亿元，对应股价32.27元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

?风险提示：

1、临床进度不达预期：目前公司的核心产品仍有多项适应症处于临床阶段，将影响新适应症的获批时间，最终对产品销售额产生影响。2、商业化表现不达预期：产品销售情况对公司的收入以及盈利具有重大影响。3、竞争格局变化。

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专精自免，开拓创新

?三生国健是中国首批专注于创新型抗体药物研究并持续积极创新，拥有研、产、销一体化成熟平台，专注于单抗、双抗、多抗及多功能重组蛋白等新技术研究的公司。公司拥有超过18年大规模抗体产业化和质量控制经验，并多维度布局CDMO业务，巩固和增强创新型治疗药物企业的领导地位。目前，公司拥有13个处于不同开发阶段的在研创新药物，其中大部分在研药物为治疗用生物制品1类，部分在研药物为中美双报。

?公司研发管线中共开展14个自免项目，其中包括5个临床III期项目，5个临床II期项目，2个临床I期项目，2个处于IND获批阶段项目。早研层面，公司分别递交了626项目系统性红斑狼疮（SLE）和皮肤型红斑狼疮（CLE）适应症的中美IND申请，其中中国的IND申请已获受理。

图：在研管线丰富，多个项目进入临床中后期阶段

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资料来源：公司官网，华西证券研究所

财务稳健

2024年前三季度，公司主要产品销售稳步增长，研发项目快速推进，内部运营持续保持高效率，净利润快速增长。前三季度公司实现营业收入9.39亿元，同比增长28.58%，其中：主要产品收入7.78亿元，同比增长19.34%；公司研发投入合计3.54亿元，同比增长54.07%，

其中研发费用同比增长41.50%，研发费用率保持在合理健康水平；前三季度，实现归属于上市公司股东的净利润2.33亿元，较去年同期同比

增长42.18%。

图：公司收入及费用情况（截止2024三季报）

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资料来源：wind，华西证券研究所

股权结构稳定

据公司2024年三季报：

1、富健药业、兴生药业、沈阳三生、香港达佳、浦东田羽、GrandPath、上海翃熵七名股东均受LOUJING实际控制；

2、沈阳三生直接持有上海翃熵100%股权；上海翃熵直接持有兴生药业96.25%股权；

3、沈阳三生直接持有浦东田羽23.50%的出资份额，通过其全资子公司辽宁三生间接持有浦东田羽76.50%的出资份额，合计直接和间接持有浦东田羽100%出资份额。

图：公司前十大股东（截止2024年三季报）

资料来源：wind,华西证券研究所

图