推演海外衰退风险及其宏观影响.pdfVIP

1.欧美衰退的概率推演——三个角度综合判断

2022年美国1-2季度GDP环比（年化）分别收缩1.6%和0.9%,构成“技术性衰退”。然而,

由于库存下降以解释2季度2个点的收缩，且1-2季度GDP终值能会有所调整，所以

美国政策制定者和学界对美国经济是否已迂入衰退仍有争议。本文中，我们探讨海外衰退、

更准确地是欧美经济在2023年底前进入实质意义上衰退的能性、演进路径、及潜在宏观

影响。这里，我们以连续两个季度实际GDP（终值）环比收缩定义为衰退。由于包括中国

在内的新兴市场国家潜在增速较高，所以，虽然全球未必进入经典意义上的增长衰退，但欧

美衰退对全球收入增长、通胀、资本流动、及资产价格的影响仍不容小觑。

欧美本身面临的挑战之外，中国和新兴市场主要经济体内需增长均偏弱，全球投资风险偏

好也受到压制的背景下，全球主要经济体能同时进入“需求减速”通道。回顾以往经验，

当主要经济体同时遭遇“弱需求”，其共振效应也能进一步加大增长下行压力、并抬升财

政和对外账户较为脆弱国家的金融风险。

角度1：金融条件及供给冲击下,欧洲大概率面临衰退,但美国衰退概率能也高于50%

预测短期6-12个月的增长趋势,以参考金融条件指数的变化。金融条件指数F（inancial

ConditionsIndex,FCI）是衡量一国货币政策与金融条件松紧状况的一个综合性指标，通常

是由货币市场指标（如短端利率水平）、债券市场指标（如长端利率水平、信用利差等）、

股票市场指标（如估值水平、股息率等）、以及外汇市场指标（如美元指数）加权平均得出

指数。研究：如Hatzius,Hoope,etc.,2010,Financialconditionsindexes:Afeshlookafte

thefinancialcisis）发现，金融条件指数可以在6-12个月的时间范围内预测实际GDP、就

业人数、工业生产指数、以及失业等衡星实体经济活动的指标。

-美国目前为止金融条件收紧的幅度•对应明年1季度开始美国GDP同比增长大概

进入衰退区间

2021年12月以来,美国金融条件指数已收紧1・2倍标准差•对应2023年1季度美国GDP

同比增速转负的概较大。经常使用衡量美国金融条件的指数包括彭博金融条件指数

B（FCI）和高盛金融条件指数G（SFCI）,其中BFCI为使用金融变量的z-scoe加权平均得出

的指数，代表历史相对水平，而GSFCI直接使用金融变量的水平加权平均，代表绝对水平

变化。去年12月美联储FOMC会议显示美国货币政策加速转向鹰派，市场由此开始明显

下调对美国2022年增长的预期，并大幅上调对美国2022年通胀的预期（图表1和2）。受

货币政策转向影响，美国金融条件指数快速收紧，去年12月到今年7月底，美国BFCI和

GSFCI分别收紧1.1、2个点，对应1-2倍标准差（图表3和4）。考虑到金融条件指数领

先美国实际GDP同比约1・2个季度，假设美国金融条件不再继续收紧，明年1季度美国

GDP同比增速可能降到-0.8%~0的区间，即同比转负的可能性较大。具体看美国FCI主要

分项变动如下：

1）美国短端利上升快于长端，美债名义利曲线扁平化，而信用利差走阔“如我们在2

月21日发布的《美联储：当通胀成为最大的政治…》中分析，由于短端利受美联储加息

预期推升更显著，而长端利受中长期增长和通胀预期的影响更大，短期内短端利涨幅

可能大于长端，美债名义利曲线呈扁平化趋势。去年12月以来，美债2年、10年期利

分别累计上升272、140个基点，两者之间期限利差收窄132个基点，今年7月初美债2

年与10年利已开始倒挂（图表5-7）。考