有色金属行业分析：对冲政策不确定性和美国通胀风险，看好黄金板块.docx

内容目录

TOC\o1-3\h\z\u黄金价格连续创出历史新高，看好利好驱动延续 5

对冲不确定性和通胀风险，吸引资金流入 5

对冲政策和美股的不确定性 5

对冲通胀风险 6

黄金是货币信用的反面，或仍有向上定价空间 8

全球央行购金维持高位，我国重启增持 8

赤字削减计划或难兑现，减税法案抬升赤字水平 10

计划削减财政赤字面临较大难度，赤字水平仍呈上升趋势 10

定价债务规模扩张，或仍有上升空间 11

结构性因素：关税担忧引发海外黄金现货紧张，定价权逐步向东转移 11

加征关税担忧，伦敦市场黄金现货紧张 11

定价权向东转移，趋势逐渐形成 12

标的：关注高增量低估值标的 14

风险提示 14

图表目录

图1.黄金价格复盘 5

图2.美国经济政策不确定性指数 6

图3.全球主要股指表现对比 6

图4.纳斯达克市盈率有所回落 6

图5.黄金价格和美国CPI 7

图6.金价定价对通胀的担忧 7

图7.美国密歇根大学1年和5年通胀预期 7

图8.不同假设下的美国CPI同比测算 7

图9.全球央行季度购金量 8

图10.我国央行购金及黄金储备占比 8

图11.2024年全球黄金储备数量 9

图12.全球各国央行2022-2024年黄金增持量（吨） 9

图13.美国财政赤字规模和赤字率 11

图14.黄金价格和美国财政赤字率 11

图15.金价和美国债务规模正相关 11

图16.金价和美国未偿债务规模的比值 11

图17.COMEX金-伦敦金价差 12

图18.LBMA和COMEX黄金库存月度变化 12

图19.CFTCCOMEX黄金净多头持仓 12

图20.黄金1个月租赁利率（） 12

图21.黄金价格和美国实际利率 13

图22.黄金价格和SPDR黄金ETF持有量 13

图23.全球黄金ETF持仓量 13

图24.黄金ETF分地区持仓变化（吨） 13

图25.中国保险业规模与对应购金量测算 14

图26.中国黄金需求（吨） 14

表1：全球各国央行储备数量及在外汇储备中的占比 9

表2：全球黄金供需平衡表（单位：吨） 10

表3：黄金板块标的 14

黄金价格连续创出历史新高，看好利好驱动延续

黄金价格连续创出历史新高，看好利好驱动延续。2024年以来金价的表现维持强势，在特朗普赢得美国大选后，金价短暂调整后再度上涨，且连续创出历史新高，伦敦金价格已接近3000美元/盎司。我们认为，2025年金价的表现及其主要驱动，与2024年较为相似，实物需求和宏观趋势的长期因素变化打开了黄金价格的上涨空间，并且这些中大部分因素预计将在较长时间内持续存在。核心驱动主要包括1）对冲美国关税政策、美股走势的不确定性；2）对冲通胀上行风险；3）对冲美元货币信用的走弱。

图1.黄金价格复盘

华社，央视新闻，，国投证券证券研究所

对冲不确定性和通胀风险，吸引资金流入

对冲政策和美股的不确定性

特朗普当选后政策不确定性增大，市场对美股AI叙事认识的变化，推动了资金流入具有避险属性的黄金。黄金作为大类资产的重要选项，和以考虑供需关系为主的其他有色金属不同，他的价格反映了市场对股、债等其他类资产的预期变化。而特朗普当选后政策波动性加大、以及Deepseek的出现打破了投资者对美股AI驱动认识的一致性，事实上都提升了投资者对市场波动和不确定性增加的预期。黄金在投资组合中具有对冲风险功能，避险属性吸引了对冲不确定性配置盘资金流入。

政策不确定性：以关税政策为代表，关税政策的推出落地过程中的博弈因素，加大了经济政策的不确定性。

图2.美国经济政策不确定性指数

金价同比 经济政策不确定性指数(30日平均)右轴

50.0 600

40.0

500

30.0

20.0

10.0

0.0

-10.0

400

300

200

100

-20.0

0

2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

ed，，国投证券证券研究所

美股AI叙事变化：Deepseek的出现，打破了投资者对美股AI驱动认识的一致性，美股的相对收益收敛，也带来了资金流出后，寻找其他资产，如黄金的配置需求。

图3.全球主要股指表现对比 图4.纳斯达克市盈率有所回落

2025年涨跌幅（截至2月10日） 2024年涨跌幅

印尼综指日经225

印度SENSEX30

上证指数纳斯达克指数

标普500巴西IBOVESPA指数道琼斯工业指数

墨西哥MXX恒生指数德国DAX

-2