总量双周报：春季行情延续温.docx

目 录

宏观 4

A股策略 5

债券 5

银行 6

地产 7

非银 错误!未定义书签。

汇总 9

宏观

数据面：1月经济数据整体偏弱，不改政策宽松走向

1月经济景气度回落，制造业PMI降至49.1。CPI和核心CPI均明显回升，涨幅均有所扩大；PPI同比下降

2.3%，工业品价格仍处弱势区间。M2同比增7%，融资需求仍偏弱。

1月CPI走强和PMI走弱均有春节因素扰动，但结合M2和PPI的走弱，整体评估，1月经济数据仍略有偏弱，不能构成对消费持续回暖的有力支撑。核心CPI的回暖仍取决于政策面对消费的刺激，房地产企稳对居民信心的提振，以及收入分配改革的效果。

整体通胀仍处于温和区间，短期内不会对财政和货币政策形成掣肘。M2数据也没有明显的改善，表明社会的融资需求仍然疲软。宽松的财政和货币政策走向不变。对资本市场而言，制造业PMI低迷可能压制周期股表现，但新质生产力（AI、机器人）和消费服务（旅游、养老）板块受益于政策倾斜，结构性机会凸显。

此外，春节期间科技端DeepSeek以及消费端的电影票房表现，均表明供给端产业升级的必要性，或可刺激相关产业的投资需求。预计实体经济将加大对AI落地应用的投资，可边际改善投资需求。预计后期政策面对科技端可能会有进一步的倾斜加码。而电影票房的回暖表明从产品升级的角度也可以刺激需求的回暖，从而带动相关产业链进一步投资的意愿。预计经济总量回升仍需时间，但消费有边际改善迹象，科技行业热度上升。

政策面：稳消费与扩外资政策密集出台，关注3月两会

国务院常务会议部署提振消费与稳外资行动（2月5日）：会议审议通过《2025年稳外资行动》，强调扩大市场准入、优化营商环境，并推动内外资在先进制造业和服务业领域的协同发展。

地方政策加码消费与产业升级：上海发布《推动经济持续回升向好一揽子政策举措》（2月13日），重点支持智慧城市建设和数据跨境流动；广东出台《推动制造业与生产性服务业深度融合发展的若干措施》（2月11日），通过税收优惠和技术补贴推动产业链升级。

各地政策重心延续了中央经济工作会议“全方位扩大内需”的要求，从消费、投资和对外开放等方面陆续落地相关具体政策。关注3月两会，届时将公布具体的财政赤字率、GDP以及通胀的具体目标，是衡量财政和货币政策宽松程度的重要节点，我们预计财政宽松力度可期。

海外：资本市场对美国关税反应钝化，市场对美联储降息预期推迟

数据方面，美国1月非农数据好坏参半，但通胀数据全面超预期。政策方面，2月10日，美国对钢铝进口全

面加征25%关税，计划4月2日对进口汽车加征关税，并考虑对等关税。对内，特朗普政府推行联邦雇员裁员以及缩减联邦开始计划。

1月美国非农数据好坏参半，但通胀数据超出预期，导致市场震荡。美国通胀回升甚至超预期延续到2月仍

在容忍范围内。若3月后仍然上行，则会引起美联储货币政策的改变。

通胀回升风险回升取决于政策节奏。对外关税，对内减税客观上有利于通胀上行。但特朗普的回归，表明基层对通胀和非法移民的容忍度降低。当前商品价格波动对通胀的影响有所上升，这意味着政策落地的节奏上必须考虑到通胀压力。全面关税迟迟未落地也体现了这一点。我们维持上半年不降息，全年降息1~2次的观

点。维持美国十年期国债利率上限4.75~5%，1、2月容易出利率高点。标普500处于泡沫，维持中长期的中性略偏积极。

政策方面，美国关税的政策节奏左右变化，导致全球资本市场对关税政策逐渐钝化。相反，美国资本市场对美联储降息节奏更加敏感。特朗普政府针对联邦政府雇员的裁员计划可能导致非农短期走弱。叠加通胀压力和后续关税政策，可能对经济短期造成下行压力，导致美国资本市场短期震荡。由于对内减少监管和减税法案尚未落地，因此我们尚不改变对美股的长期看法（中性略偏积极）。

风险提示：宏观政策低于预期；经济数据大幅波动。

A股策略

春季行情有望延续到两会，科技行情可能贯穿上半年乃至全年。A股市场历来有春季躁动行情的规律，从历史来看，两会之前市场总体表现较好，核心仍旧是政策，本轮行情延续了过去三年的特征，就是叠加了重要的科技标志性事件，本轮行情以DeepSeek大模型为契机，引发全球市场震荡，进而形成了中国科技股价值重估的新逻辑。我们此前一直强调行情核心主线是大科技，为什么很早就看好科技股的主线行情，主要就是站在中美科技博弈的大背景之下，中国举国之力发展硬科技，未来必将产生一些突破性的成果，我们并不知道是DeepSeek还是其他什么突破，但出现的概率是非常大的，从近些年中国科技发展的历程就可以看到，中国具备全球竞争要素的全部条件，有充足的资本、海量工程师红利、