非银行金融行业研究：市场活跃催化券商业绩，科技占优利好四川双马业绩提升.pdfVIP

证券板块

市场交投活跃度持续提升，2025Q1券商多业务线迎业绩催化。本周A股日均成交额19916亿元，环比+4.1%；截至

2/27，融资/融券余额分别为19050/117亿元，分别较前周+1.6%/+2.9%，分别较上年末+2.7%/+11.7%。2025年日均两

融余额18433亿元，同比+18%。当前市场环境为券商板块创造利好：经纪业务有望直接受益于交易量放大，自营业

务受益于股市上涨、权益市场反弹，同时两融余额持续修复带来信用业务改善，从而有助于推动券商业绩提升。

券商板块呈现阶段性滞涨特征，估值修复节奏显著落后于市场风险偏好抬升幅度。节后（2025/2/5-2025/3/2）申万

证券指数仅录得2.1%涨幅。当前市场正反馈机制已现强化迹象，日均成交额稳居万亿上方、两融余额突破1.91万亿

创年内新高，但券商板块PB估值不到1.5X，处于近五年50%分位，建议关注后续券商板块补涨行情。

投资建议：我们认为在市场交易活跃、券商业务改善以及并购预期增强等因素催化下，看好券商板块估值和业绩双提

升。券商25年基本面预计将在低基数下实现反转，分业务来看，经纪业务受益于交易量的放大，自营业务受益

于股市上涨、权益市场反弹，投行业务IPO已处于相对底部，预计并购新政下并购重组有望贡献增量，两融余额

持续修复。复盘历次流动性宽松背景下券商估值扩张至1.9X以上，当前券商估值不到1.5X，综合来看具有一定的上

涨空间。券商板块建议关注四条主线：（1）四川双马：科技赛道占优+退出渠道改善，业绩弹性可期，公司跟

投群核科技、傅利叶标的受益当前科技成长风格占优，同时受益于一级市场回暖，公司投资的奕斯伟、

屹唐半导体等项目上市进程有望提速。（2）强贝塔业务（权益投资弹性+交投弹性）券商基本面更加受益权益市

场回暖。（3）国君海通并购效应带动下，券商并购预期增强，建议关注券商并购潜在标的机会。（4）关注AI应用进

展，关注AI+金融标的。

保险板块

商业健康险对创新药械支付规模连续三年年均增长103%，DRG/DIP改革深化叠加政策支持下医疗险需求有望加速释

放。2月27日，中再寿险等联合发布《中国创新药械多元支付白皮书（2025）》，2024年我国健康险保费规模为9773

亿元，同比增长8.2%，预估疾病险占比约47%，医疗险约44%，护理失能险约占9%。预估2024年商业健康险针对创

新药械的总赔付额约为124亿元，连续三年高速增长，且年复合增长率达103%，分险种看，以惠民保为代表的普惠医

疗险和以百万医疗险为代表的补充医疗险，成为商业健康险中创新药械最主要的直接支付方，支付规模合计约45亿

元，占比超过商业健康险支付的37%；高端医疗险通常不加限定对所有医疗费用提供保障，包括创新药械，支付规模

合计约1亿元，占比1%；企业补充医疗险大部分未设置单独的特药责任或目录，支付规模合计约10亿元，占比8%；

重疾险为给付型保障，在被保险人确诊重疾后给付大额赔付，为创新药械提供间接支付，支付规模约58亿元，占比

47%；带病体特病特药保险面向特定患病群体，探索患者、保司及药企共担风险的支付模式，支付规模约9.6亿元，

占比8%。考虑到基本医保更注重保障广覆盖与支付公平性，对部分高值创新药械的支付仍有限制，叠加DRG/DIP改革

持续深化，预计居民对创新药械的需求将转向通过中高端健康险，叠加基本医保数据共享的落地与医保个账购买商业

健康险等措施也有望出台，预计商业健康险有望提速发展。

投资建议：财险板块承保投资双改善，Q1利润有望高增带来估值向上动力；寿险板块长端利率低位带来的利差压力

仍是压制估值的核心因素，股市向上反弹叠加低基数，有望带来25Q1利润较好增长，驱动保险股阶段性的β行情。

建议保险股关注3条主线：①财险属于高股息防御型板块，Q1业绩预计在低基数下实现高增，有望实现估值向上突

破。②权益市场β驱动估值反弹，关注高权益弹性寿险标的以及港股低估值寿险标的。

风险提示

1）权益市场波动；2）长端利率大幅下行；3）资本市场改革不及预期。

敬请参阅最后一页特别声明1

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