先声药业深度报告：神经与肿瘤与自免三栖，产品矩阵升级与研发创佳绩.docx

投资主题

报告亮点

本文通过阐述公司创新药收入占比行业领先，且中期内创新药管线的获批上市、医保谈判节奏证明了中期内收入规模持续创新高，叠加公司主营业务盈利能力的持续提升趋势，论证公司盈利状况中期内稳步提升的确定性。在公司产品所涉及的几大领域中，特别分析了公司特色业务神经领域中脑卒中新药行业的投资价值（患者基数大且持续扩张）和痛点（受DRG/DIP制约），进而论述了公司布局先必新舌下片的前瞻性（面向日益提升的院外用药需求）、产品先进性（作为脑细胞保护剂少有地获得关键临床积极结果，同时作为口服制剂具备良好依从性，进而获FDA突破性疗法认定）。针对在研新药管线，通过分析两次公司向海外授权的交易，论述公司创新能力的先进性，且有所进步。

投资逻辑

财务角度，公司为神经+肿瘤+自免老牌龙头，持续通过自研+BD引入壮大创新药管线，新药创收占比持续提升且目前已达到行业领先水平，在2025年公司多款创新药伴随获批上市/首次纳入医保进入兑现阶段，推动公司收入规模迈上新台阶，公司非经常项目前利润/营业总收入稳步提升，主营业务盈利能力显现提升趋势；自主创新角度，公司首次向海外药企授权自研新药即创下临床前国产自免新药BD总金额最高纪录，近期则通过和AbbVie合作开创自研新药授权MNC纪元，目前公司在研新药涉及TCE、二代IO、合成致死、ADC等多个前沿领域。

盈利预测及投资评级

我们预计2024-2026年公司实现营业收入66.36、76.90、86.54亿元，同比增长0%、16%、13%，实现归母净利润10.37、11.93、13.36亿元，同比增长45%、15%、12%。基于可比公司估值法，公司目前市值较为低估，首次覆盖，给予“买入”评级。

内容目录

一、多领域同步发展，老牌药企创新转型标杆 5

二、商业化后期品种：各板块接续良好 10

2.1神经：先必新舌下片获批形成院内外协同+获FDABTD，失眠新药获批在即12.2肿瘤：成熟靶点开新花，布局潜在大单品三代ALK 15

2.3自免：一款商业化新药+两款III期阶段新药，产品梯队可延续 22

三、早期品种：自研新药出海交易节节高，布局多款潜在爆品 23

四、盈利预测与投资建议 28

风险提示 29

图表目录

图表1：公司历史沿革 5

图表2：公司股权结构 5

图表3：公司创新药收入占比持续提升可预期 6

图表4：公司多年来深耕四大领域 6

图表5：公司2020年以来收入及利润 7

图表6：公司2020年以来收入及利润（半年度） 7

图表7：公司2020年以来毛利率及净利率 7

图表8：公司2020年以来费用率 7

图表9：公司24H1收入结构 8

图表10：公司商业化体系 8

图表11：公司研发管线 9

图表12：全球各国缺血性脑卒中ASIREAPC 10

图表13：国内缺血性脑卒中患病人数 10

图表14：先必新注射剂已经历三轮医保谈判，价格降幅趋向温和 11

图表15：先必新舌下片有望同注射剂形成产品协同 11

图表16：缺血性脑卒中院外治疗需求呈现提升趋势 11

图表17：先必新舌下片注册临床研究亚组分析 12

图表18：先必新舌下片注册临床研究结果 12

图表19：mRS评分对远期死亡/痴呆/住院的预示意义 12

图表20：mRS描述的健康状态 12

图表21：失眠药物治疗的流程图 13

图表22：针对失眠症指南首选品类国内III期及以后品种 13

图表23：达利雷生长期随访安全性数据 14

图表24：达利雷生长期随访有效性数据 14

图表25：恩度恶性胸腹腔积液注册临床有效性数据 15

图表26：恩度恶性胸腹腔积液注册临床安全性数据 15

图表27：曲拉西利骨髓保护作用机制图 16

图表28：骨髓抑制分级标准与相应治疗原则 16

图表29：曲拉西利在医保目录中的适应症表述 16

图表30：化疗导致的骨髓抑制整体和3、4级发生率 16

图表31：前一周期发生化疗导致的骨髓抑制本周期使用曲拉西利，化疗导致的骨髓抑制发生率变化 16

图表32：MNC相继将PD-（L）1皮下制剂推向美国市场 17

图表33：III期SCORES临床研究：亚组分析 18

图表34：铂耐药复发卵巢上皮癌指南推荐疗法 18

图表35：西妥昔单抗样本医院销售额（万人民币） 19

图表36：国内已获批/申请上市EGFR单抗 19

图表37：西妥昔单抗、帕尼单抗的黑框警告 19

图表38：西妥昔单抗β在III期临床展现良好耐受性 19

图表39：TGRX-326片在RP2D