发电行业市场前景及投资研究报告：十五五电价，盈利弹性，坚守优质资产，穿越价格周期.pdfVIP

证券研究报告

发电

量化“十五五”电价与盈利弹性：坚

守优质资产，穿越价格周期

研究

发电增持(维持)

2025年3月10日│中国内地深度研究

电价风险可控，建议长期布局优质资产穿越周期

电价是电力板块最重要的影响因素，我们通过对2025-30年的长周期测算，

认为2026与“十五五”电价下降风险可控，火电在“十五五”供需底部ROE

或可维持6%-9%。煤价700元/吨时火电周期低点的电价，对应水电核电

DCF价值相对目前市值还有可观空间。冷热电直供的开拓或成为核电与火

电重要的开源手段，AIDC或带动供电与供热的需求超预期，甚至带动整个

能源领域迎来模式的突破。短期推荐煤价弹性较大的华能AH、浙能、申能、

华润，建议长期布局中核、蒙电、淮河、国电、陕能、新集等。毕竟，煤价

与电价都有自身的波动，而优质资产可以穿越周期。

电价：“十五五”风险可控，供热或是重要开源手段

回溯历史，煤价对电价的解释力度远超供需。按照煤炭组的观点煤价

2026年可以恢复到800元/吨，我们测算明年电价下降空间不大。在“十五

五”利用小时的低点，假设现货煤价700元/吨，我们判断全国电价比2025

年可能还有3-4分/度的降幅。假设光伏加装6小时储能，几乎没有省份的

项目可以在我们预测的供需低点的电价盈利（侧面佐证我们预测的电价低点行业走势图

很难长期持续）。碳市场的推进可能会推升电价，德国火电在不到2000利用

小时的情况下都可以通过电价传导碳排放成本。此外，我们测算供热可以给

发电沪深300

火电和核电增厚6.9/2.0pct的全投资IRR，或成为电力公司重要的开源手段。(%)

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火电：供需低点ROE或可维持6%-9%9

根据我们测算，煤电的利用小时会在2028年前后见底，并且底部4300左2

右。参照德国能源转型过程与我国“十三五”电力宽松时期的经验，在供需(5)

压力最大的年份，年度长协对应的点火价差或可维持0.08-0.1元/度。2024(12)

年广东与江苏两省统调煤电利用小时均已下降至不足4300，但2025年来两Mar-24Jul-24Nov-24Mar-25

省高频月度电价对应的点火价差都已经恢复到0.08元/度。在容量电价加持

资料：Wind，研究

下，火电ROE或可维持6%-9%。此外，火电受益其调节能力，在中长期分

时、现货交易和辅助服务等方面，或还可以获取额外1-2分/度的结算电价；

这在新能源渗透率较高的省份，已经开始逐步体现。重点推荐

目标价

核电水电：最悲观电价预测下，当前市值或仍有绝对收益潜力股票名称股票代码(当地币种)投资评级

根据我们测算，在6%的折现率假设下，在最悲观的供需环境下电价（煤价申能股份600642CH10.06买入

700元/吨）也可以支撑长江电力、华能水电和国投电力有5%-79%的市值空华润电力836HK30.69买入