利率｜3月，年内做多的重要窗口.docx

内容目录

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2月，极致平坦化的曲线 5

历史上3月债市表现如何？ 6

债市静待两会政策落地 7

基本面怎么看？ 8

PMI超预期之后 8

经济的实际底色 10

外围因素怎么看 13

3月FOMC议息会议大概率按兵不动 13

未来中美关系不确定性依旧较高 14

美债震荡下行，美元指数维持震荡 15

3月资金面有望迎来宽松 16

非银负反馈的可能性有限 17

3月机构行为，谁是主力？ 19

风险提示 22

图表目录

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图1.2月债市复盘 5

图2.国债收益率曲线 6

图3.国开收益率曲线 6

图4.历史上3月债市通常下行（单位：bp） 6

图5.经济数据和PMI对债市利率的影响较高（单位：bp） 6

图6.两会前后债市收益率变化（单位：bp） 7

图7.2021年以来10年国债走势 7

图8.历年两会赤字率目标和赤字规模安排 8

图9.新增专项债发行进度 8

图10.历年政府工作报告目标制定情况 8

图11.制造业PMI环比季节性（单位：%） 9

图12.2023年以来PMI超预期期间国债和资金走势 10

图13.春节后建筑工地开复工率 11

图14.春节后建筑工地劳务上工率 11

图15.对齐春节后，螺纹钢价格 11

图16.螺纹钢表观需求 11

图17.对齐春节后，水泥价格指数 11

图18.螺纹钢库存 11

图19.20城新房成交面积 12

图20.一线城市新房成交面积 12

图21.SCFI环比大幅下滑 12

图22.BDI指数低位回升 12

图23.2月票据利率大幅下行 12

图24.1月美国核心PCE同比回落 14

图25.美联储持有美债规模缩减速度减缓 14

图26.准备金占总资产比重和金融压力指数 14

图27.FedWatchTool表明年内降息预期升温 14

图28.取消最惠国待遇后第一年，预计中国GDP增速下滑0.5-0.6个百分点 15

图29.汇率贬值压力有所上升 15

图30.中美利差倒挂幅度 15

图31.2月净投放对比季节性 16

图32.2月净投放对比过去月份 16

图33.对齐两会后，R001季节性 17

图34.对齐两会后，DR001季节性 17

图35.历史3月债券发行与净融资情况（单位：亿元） 17

图36.理财月度单位净值破净率 18

图37.纯固收类理财收益率和资金利率 18

图38.2023年以来理财规模环比季节性 19

图39.2022-2024年3月二级市场交易季节性（单位：亿元） 20

图40.历史3月托管环比增量（单位：亿元） 20

图41.保险10y以上利率债净买入 21

图42.货基1y以内信用债净买入 21

图43.理财1y以内信用债净买入 21

图44.国有大行CD净买入 21

图45.农商行7y以上利率债净买入 21

图46.券商7y以上利率债净买入 21

2月，极致平坦化的曲线

月债市利率震荡上行，曲线走平，主要受到资金面持续偏紧和宽货币预期波动影响。其次利空因素还有科技叙事带动风险偏好回升、金融数据超预期、汇率贬值压力仍在等；利多因素有中美贸易摩擦加剧、预期财政发力有限、权益市场高位回调等。全月10年国债上行8.5bp至1.72，1年与10年国债期限利差收窄7.1BP至25.6BP。

月内重点关注有三：

第一，资金面持续偏紧，宽货币预期波动。节后资金面并没有季节性转松，为防范汇率和利率风险，央行投放较少，导致债市收益率曲线熊平。

第二，资金持续紧、债市赔率相对低，市场开始逆向找原因，结合1月信贷数据，担忧基本面是否企稳。

第三，deepseek以及阿里业绩超预期，提振市场预期，股市走牛。

此外，2月下旬以来特朗普关税政策初现端倪，以及市场提前博弈两会政策，对债市形成一定利好。2月1日特朗普正式签署行政令对华加征10%关税；2月8日特朗普表示将在下周宣布实施对等关税措施；2月11日特朗普对所有进口至美国的钢铁和铝产品加征25%关税；2月19日特朗普提出将对进口汽车征收25%关税；2月24日特朗普限制双边投资；2月27日特朗普称将对中国再次加征10%关税。

图1.2月债市复盘

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图2.国债收益率曲线 图3.国开收益率曲线

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历史上3月债市表现如