城投短期仍有安全边际，把握防御与收益间平衡.docx

2025年1月央行净投放资金13597亿元，资金面稍显波动但整体平稳跨年，资金价格有涨有跌；利率债方面，10年期国债收益率下行5bp至1.63%，仍处于低位水平；信用债方面，一级市场发行升温、净融资额环比增加，二级市场收益率涨跌互现，信用利差多数收窄；高收益债1方面，二级市场交投明显降温，CCXI高收益债券被动型净价指数2下跌0.25%。

?策略建议：城投短期仍有安全边际，把握防御与收益间平衡

2025年开年美国加征关税、地缘冲突升级、人工智能热度升温等对资本市场产生多方面影响，从资产表现来看，可转债指数表现最优，上证与深证指数表现分化，股市波动率较高，债券市场主要指数收益一般，不过波动率处于较低水平、表现相对稳定。展望后市，目前信用风险相对可控，综合稳定性和票息投资价值来看，信用债仍是中低风险偏好资金的良好选择，可作为底仓加以配置。值得关注的是，近期召开的民企座谈会提出要“继续下大气力解决民营企业融资难融资贵问题”，民营企业市场关注度上升，后续融资支持措施或升级、民企融资环境可能改善，有色金属、装备制造等景气度修复的行业高收益民企债或存在挖掘空间，建议密切跟踪市场成交情况，关注可能出现的折价交易行为，捕捉高收益债套利机会。

图1：1月股票和债券市场主要资产表现

2.50% 30.00%

2.00%

20.00%

1.50%

1.00% 10.00%

0.50%

0.00%

0.00%

-0.50% -10.00%

收益率 年化波动率（右）

数据来源：choice，中诚信国际研究院整理

高收益城投债方面，2024年四季度以来一揽子化债政策有所调整，“6+4+2”化债组合拳的落地进一步为地方发展腾挪空间，化债政策推进下城投短期偿债风险可控，综合政策窗口期和“资产荒”行情来看，目前中短期城投债安全边际较高、适度下沉

1本报告定义的高收益债券范围包括发行时票面利率或交易日加权平均到期收益率在6?及以上的信用债。

2中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型净价指数系列，该指数系列包含全样本、分企业性质、分行业、分区域等多种净价指数，指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。

策略仍有一定适用性；化债进度较快的区域可能推动债券估值修复，或存在挖掘空间。但中长期来看部分区域偿债能力存在不确定性，需关注地方财政还本付息压力、未纳入置换范围内的地方经营性债务与付息压力、政府拖欠款等问题。在新增融资难以打开的情况下，部分自身造血能力与融资不佳的区域可能面临较大的还本付息压力。中长期建议结合各区域化债资金受益程度和经营性债务化解进度综合考量，防范负面舆情、信用风险上扬等带来的负面影响，在防御与收益间寻求平衡。

高收益地产债方面，2024年12月召开的中央经济工作会议强调要稳住楼市，并表示“持续用力推动房地产市场止跌回稳”，继续释放稳楼市的信号，年内楼市量价企稳政策举措有望更为积极。近期楼市也有所修复，2025年1月一二三线城市住宅价格同比降幅均有所收窄，尤其是核心城市住宅价格降幅收窄更为明显。不过销售端向投资端传导以及房企经营财务表现的情况仍需持续观察，房地产止跌回稳仍需时间。高收益地产债在政策利好的推动下出现一定上涨，但整体波动仍较大，且尾部成交情况较多，仍建议以观察信用修复情况、谨慎参与为主线，警惕债券价格大幅波动风险。

?指数表现：净价指数下跌，多数行业和区域表现弱化

图2：CCXI高收益债券财富指数图3：CCXI高收益债券净价指数110 CCXI高收益债券净价指数CCXI高收益债券被动型净价指数1051009590数据来源：大智慧，中诚信国际研究院整理数据来源：大智慧，中诚信国际研究院整理150140130120110100CCXI高收益债券财富指数CCXI高收益债券被动型财富指数160从财富指数看，截至1月末CCXI

图2：CCXI高收益债券财富指数

图3：CCXI高收益债券净价指数

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CCXI高收益债券净价指数

CCXI高收益债券被动型净价指数

105

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数据来源：大智慧，中诚信国际研究院整理

数据来源：大智慧，中诚信国际研究院整理

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CCXI高收益债券财富指数

CCXI高收益债券被动型财富指数

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