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宏观研究2025.03.07

专题报告

美国补库明显放缓，欧洲去库接近尾声

方正证券研究所证券研究报告

分析师

截至24年底，美国本轮补库已明显放缓：（1）名义库存增速走弱：截至

燕翔登记编号：S12205250300012024年12月，美国名义库存增速达2.0%，较11月（2.6%）明显走弱，且

24H2走势总体偏平。按三部门分类，12月除制造商外，批发商和零售商均

联系人石琳明显走弱；（2）耐用品和非耐用品库存增速均边际走弱：按批发商库存增

速看，9月开始耐用品增速明显下降，到12月已降至-0.1%；非耐用品同样

略走弱，到12月回落至0%；（3）大部分品类库存增速边际回落：耐用品

相关研究中，与11月相比，除家具家居、五金用品、金属及矿产外，其余品类库存

《5年10万亿：增量财政政策预期效果几何？》增速边际下降；非耐用品中，除药品和食品外其余品类增速为负，大部分品

2024.11.09

类增速边际下降；（4）实际库存方面，到2024年底美国补库已放缓：截至

《促消费政策要抓住“牛鼻子”》2024.10.292024Q4，私人部门合计、制造商、批发商、零售商实际库存增速分别为1.3%、

《PPI缘何持续低于预期，明年能否由负转0.6%、-0.9%、4.3%；（5）美股数据同样显示24Q4美国库存增速回落：美

正？》2024.10.24股上市公司24Q4库存增速大幅回落，再度降入负增区间；分行业看，24Q4

《“完成全年预算目标”未必需要提高赤字率》通讯服务、工业的库存增速改善且保持领先，其余行业均大幅降速。

2024.10.24

《美国大选交易指南》2024.10.23欧洲去库压力降低，离补库仍有一定距离：（1）库存对欧洲GDP的拖累边

际收窄，但离补库仍有一定距离：2022年开始欧洲库存变动对GDP贡献

《并购重组激发市场活力，助力“科特估”体系

构建》2024.10.16持续下探，24Q2降幅略收窄（-0.8%），24Q3已转正（0.2%）；（2）企业

微观调查数据显示，零售商和制造商库存情况略有分化：零售商仍在去库

阶段，制造商24H2开始有补库迹象但近期放缓；（3）分行业库存水位不

一：汽车、通信电子、造纸、家具等库存水位提升明显，而印刷、食品、焦

炭及精炼油、医药等库存水位偏低，或离补库不远。

短期市场重点仍聚焦特朗普关税政策，库存周期的指示性下降：（1）从历

史经验看，海外尤其是欧美库存周期与中国出口有较强的正向相关关系：

海外尤其是欧美开启补库后，中国出口增速通常上行。2024Q1开始，随着

全球需求边际回升，中国出口明显回暖。但随着本轮补库周期走弱，再叠加

特朗普加关税政策的潜在冲击，海外补库带动中国出口的逻辑或边际弱化；

（2）现阶段市场关注焦点在于特朗普的关税政策，库存周期的指示性边际

下降：2月起，特朗普宣布对加拿大、墨西哥、中国、欧盟等主要进口对象

加征关税，极端情况下美国进口商品的平均关税税率预计从2024年的2.5%