食品饮料行业上一轮白酒调整期与本轮对比产业底部确立，股价反转可期.pdf

行业深度报告

正文目录

一、白酒：复盘上一轮周期，股价先于业绩3个季度触底反转4

二、本轮周期演绎，当下已从“渠道煎熬期”进入“企业煎熬期”，底部反转信

号确立8

三、高端酒与强势地产酒有望领涨，重点关注老窖、汾酒的进化12

四、投资建议：底部确立，改善方向明确，推荐老窖、汾酒13

五、行业重点公司估值表14

六、风险提示16

图表目录

图1：行业下行期下的恶性循环5

图2：“渠道煎熬期”高端白酒批价持续下行5

图3：2013-2015年白酒指数PE-TTM6

图4：中证白酒涨幅与行业利润的二阶导6

图5：头部酒企股价触底时间7

图6：头部酒企业绩触底时间（元）7

图7：本轮周期白酒指数股价与茅台批价8

图8：2021年至今白酒板块业绩增速（季度）9

图9：白酒上市公司应收票据+应收账款融资（百万元）10

图10：白酒上市公司合同负债（百万元）10

图11：主动权益基金白酒持仓占比11

图12：贵州茅台：主动与被动持仓（%）11

图13：泸州老窖两轮对比13

图14：汾酒的战略能力提升13

图15：食品饮料行业历史PEBand15

图16：食品饮料行业历史PBBand15

表1：“渠道煎熬期”，酒企重点仍放在压货和回款上4

表2：2012-2015年白酒行业业绩增速与股价表现5

表3：2012-2015年白酒行业业绩增速与股价表现8

表4：各酒企渠道库存变化9

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行业深度报告

表5：25年春节动销反馈环比24年双节已出现改善10

表6：2013-2015年白酒板块个股涨跌幅（%）12

表7：上一轮调整期率先走出的企业在当时的战略方向12

表8：重点公司估值表（市值均为亿元人民币；股价中A股单位为元、港股单位为港元）：14

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行业深度报告

引言：近期的政府工作报告提出要大力提振消费，将消费放在了首位，提振消费

相关新闻发布会也已召开，市场对于消费关注度有所提升。板块底部反弹后，投

资者对后续白酒板块的走势有所分歧，部分投资者担心一季报及中报的疲软是否

会拖累板块股价。我们复盘了上一轮调整周期中板块的走势及个股表现与当期业

绩的关联，并与本轮进行了对比。

一、白酒：复盘上一轮周期，股价先于业绩3个季度

触底反转

2012年宏观经济放缓，全年对“三公消费”管控趋于严格，叠加年底“八项规

定”出台，白酒需求呈现断崖式下跌，从产业角度来看，调整主要可以分解为两

个阶段。

阶段一：“渠道煎熬期”(12Q2-13Q3)，这一阶段需求下行，但酒企仍在要求经

销商完成计划任务，渠道库存累计，供需失衡下白酒价格下行。

阶段二：“酒企煎熬期”(13Q3-14Q3)，在渠道承受达到极限，且大量经销商破

产退出行业后，酒企难以顺利回款，收入、业绩出现下滑，市场库存在这一期间

持续下降。

渠道煎熬期酒企压货致使行业供需失衡，价格下行、大商抛货导致恶性循环。在

“渠道煎熬期”(12Q2-13Q3)，调研反馈过程中经销商库存逐步积压，对行业信

心逐步丧失。酒厂仍在通过渠道扩张、加大政策力度、产品线扩充来实现既定增

长目标。在上一轮周期中，由于酒企主要是“坐商”的姿态，