城投解惑系列之十一：优化地方政府债务考核，影响如何.docx

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正文目录

地方政府债务包含哪些，结构如何？ 3

多数区域债务率水平在300%以下，仍有加杠杆空间 4

关注专项债的替代效应，城投债净融资或仍难放量 7

风险提示 10

图表目录

图1：2018年以来专项债和一般债规模和增速 3

图2：地方政府债务分类 4

图3：估算的各省2023年末隐债规模一览（亿元） 5

图4：估算的各省2024年末隐债规模一览（亿元） 6

图5：估算的各省2024年末经调整债务率水平分布 7

图6：部分自发自审的省份2025年以来发行新增专项债规模较大 8

图7：各省获得的财政部提前下达2025年新增专项债限额一览（亿元） 9

图8：各省2024年专项债余额和在地方政府债务余额中所占比重 9

图9：2025年以来城投债净融资规模较化债前明显更低（亿元） 10

2025年《政府工作报告》指出：“稳妥化解地方政府债务风险。坚持在发展中化债、在化债中发展，完善和落实一揽子化债方案，优化考核和管控措施，动态调整债务高风险地区名单，支持打开新的投资空间。”这引发市场对地方政府可能加杠杆的讨论。地方政府债务包含哪些，结构如何？各省市债务率水平如何，是否还有加杠杆的空间？优化债务考核和管控措施有何影响？本文聚焦这三个问题进行分析。

地方政府债务包含哪些，结构如何？

地方政府债务主要分为显性债务与隐性债务两部分。显性债务也是法定政府债务，分为一般债务与专项债务。在《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》中确立了分类管理原则，对于没有收益的公益性项目，由地方政府发行一般债券融资，主要以一般公共预算收入偿还；对有一定收益的公益性项目，则发行专项债券融资，以对应的政府性基金收入或专项收入偿还。

目前显性债务中专项债占比更高。截至2024年末，全国地方政府债务余额为47.5万亿元，一般债和专项债余额分别为16.7万亿元和30.8万亿元，其中专项债占比明显更高，达到了65%。专项债规模在2020年首次超过了一般债，多年来同比增速都保持在20%以上。

图1：2018年以来专项债和一般债规模和增速

地方政府一般债余额(万亿元) 地方政府专项债余额(万亿元) 一般债同比增速 专项债同比增速

50

45

40

35

30

25

20

15

10

5

0

2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

40%

35%

30%

25%

20%

15%

10%

5%

0%

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WIND

WIND，华西证券研究所

资料来源：隐性债务则是在2018年下半年进行审计认定的，彼时《中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》（27号文）出台，提到“地方政府隐性债务是指地方政府在法定政府债务限额之外，直接或者承诺以财政资金偿还，以及违法提供担保等方式举借的债务。”

资料来源：

2024年11月8日，财政部在人大常委会新闻发布会上提到将直接增加地方化债资源10万亿元，用于置换存量隐性债务。具体来看，将安排6万亿元新增债务限额，2024-2026年每年2万亿元用于置换隐性债务，并从2024年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，累计4万亿元置换隐性债务。此外，2029年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务2万亿元，仍按原合同偿还。

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上述三项政策协同发力，2028年底前地方需化解的隐性债务总额从14.3万亿元大幅降至2.3万亿元，平均每年需化解的金额从2.86万亿元减为4600亿元。假设地方政府按照平均的进度来化解隐债，并且地方债发行后全部对隐债进行了置换，再加上2024年还安排了4000亿元地方债务结存限额补充地方政府综合财力，最终估算2024年末隐性债务余额约10.64万亿元。因此，再加上47.5万亿元显性债务，2024年末地方政府全口债务余额为58.14万亿元。

图2：地方政府债务分类

华西证券研究所

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资料来源：多数区域债务率水平在300%以下，仍有加杠杆空间

资料来源：

长期以来，债务率水平都是地方政府的重要考核指标之一，财政部也从2019年起对各地隐性债务和法定政府债务的风险情况进行评估，债务率的计算口径为（地方政府债务余额+隐性债务）/综合财力。财政部根据债务率数据，将债务风险分为红（债务率=300%）、橙（200=债务率300%）、黄（120=债务率200%）、绿（债务率120%）4个等级，风险依次由高到低。

我们参考财政部的计算方法来测算各地债务率，由于我们的测算口径和官方不完全一致，与实际情况可能会存在偏差，结果仅供参考。隐性债务数据大部分地区没有披露，所以我们结合全国数据进行