国债发行的四种方式.pdf

国债市场分为两个层次，一是国债发行市场，也称一级市场。二是国债流通市场，也

称为二级市场。一级市场好比批发市场，二级市场就像零售市场。一级市场是否顺利通畅，

对国债的发行至关重要。一般说来，国债发行有四种方式。

改革开放以来，人们日子越过越富裕，余钱剩米多了，就会想着去投资，于是有炒股的、

做期货的，集邮的，搞艺术品收藏的等等，投资方式五花八门，不一而足。而在诸种投资方

式中，国债可说是一枝独秀，倍受投资者青睐。在老百姓的心目中，国债是国家发行的，国

家财大气粗，政府决不会有借无还。投资国债不仅风险小，而且收益又比银行储蓄高。因此，

国债被誉为“金边债券”。

私人之间的借债，程序比较简单。往往找一个公证人或担保人，借贷双方立个字据，一

手签字盖章，一手交付借款便可告成。国债则复杂得多，它必须通过国债市场，才能流入投

资者手中。国债市场分为两个层次，一是国债发行市场，也称一级市场。中央财政通过该市

场，将新发行的国债销售给资金比较雄厚的投资者。与国债发行市场对应的，是国债流通市

场，也称为二级市场。打个比方，一级市场好比批发市场，二级市场就像零售市场。在二级

市场上，那些一级市场的投资者，再将手中的国债转让、出售给更多的中小投资者。一级市

场是否顺利通畅，对国债的发行至关重要。

在我国，国债的发行方式几经变迁。上个世纪80年代，采用行政分配的方式，摊派发行

国债。到了90年代初，便改为承购包销，主要用于不可流通的凭证式国债。时至今日，已演

变为四种发行方式并存，它们分别是：直接发行、代销发行、承购包销发行、招标拍卖发行。

直接发行方式，指的是财政部面向全国，直接销售国债。这种发行方式，共包含三种情况，

一是各级财政部门或代理机构销售国债，单位和个人自行认购。第二种情况，也就是80年代

的摊派方式，属带有强制性的认购。第三种是所谓的“私募定向方式”，财政部直接对特定投

资者发行国债。例如，对银行、保险公司、养老保险基金等，定向发行特种国债、专项国债

等。代销发行与直接发行正好相反，财政部委托代销者负责国债的销售。我国曾经在上世纪

80年代后期和90年代初期运用过这种方式。至于承购包销，顾名思义，就是指大宗机构投

资者，先承购国债，只有包销出去以后，才能获利。倘若销售出了问题，那么售不出的部分，

只能自己消化。自上世纪90年代中后期，承购包销成为我国国债发行的主要方式。事实上，

不仅我国，世界上很多国家，都采用这种方式。

国债发行第四种方式，是招标拍卖方式。采取这种方式，国债认购价格或收益率等，都

不是由政府自己说了算，而是在拍卖场上投标竞价确定。在这里，招标有两种具体方式，竞

争性招标和非竞争性招标。前者既然冠名为竞争性，自然就暗含了排它意味，在竞争性招标

条件下，投标者把认购价格和数量提交招标人，招标人据此开标。决定中标的依据，就是发

行价格的高低。投标者认购价格高，招标者受益就大，所以出价高者胜出。而非竞争性招标，

乍一看与竞争性招标相似，实则差异巨大。说它们相似，是因为，非竞争性招标沿用竞争性

招标的方式开标；说它们不同，是指结果不同。实行竞争性投标，只有出价最高的投资者获

得国债发行权。而采取非竞争性招标，却类似于吃大锅饭，参加投标的投资者人人有份。

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