固收深度研究：全球秩序重建下的经济和资产——新时代的底层逻辑系列之二.docxVIP

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正文目录

“大缓和”时代的三大支柱 3

“大缓和”时代的“红利”与“失衡” 4

“大冲撞”时代的秩序重建与变革 7

理解当前全球经济的背景板 8

“大冲撞”时代的经济影响 11

“大冲撞”的资产配置启示 14

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我们正处于百年未有之大变局，全球由“大缓和”走向“大冲撞”，国内正经历新旧动能切换，这是“大时代”而非“小周期”。近期市场讨论较多的话题，比如特朗普政策、资金再平衡等，均离不开“时代之变”的大背景，以此出发，有助于我们理解当下的诸多经济现象和资产走势。

“大缓和”时代的三大支柱

过去几十年，我们曾处于“大缓和”的时代。从20世纪80年代中期开始，全球开启了一段时间的“大缓和”时代，主要表现为全球范围内、尤其是发达国家的经济波动下降、通胀相对温和和经济持续增长。

“大缓和”时代的运行机制包含了三大支柱：

制度规则层面，一体化下的全球治理架构和统一的标准规则逐渐形成。第二次世界大战后期的雅尔塔协议奠定了全球政治等秩序的基础。而WTO、世界银行和IMF等国际组织致力于维护全球贸易体系和金融体系有序运转，知识产权、专利制度、科技与产品标准、气候规则等统一的规则也进一步便利了商品、资金和技术的流通。

经济层面，形成了全球“三角分工”的生产贸易模式。美欧英等发达国家是商品消费和科技研发的主力；中国、日本、德国、印度、东南亚国家主要负责生产和制造；中东、俄罗斯、澳大利亚等国则主要出口资源品，不同国家根据自身比较优势分工，推动商品、服务、技术和资金在全球范围内流通。跨国企业是这一全球分工体系中的重要参与力量，它们在全球范围内配置资源和生产要素，开展生产与贸易，是技术传播和资金跨境流动的重要载体，推动了贸易全球化和产业链的全球布局。

金融层面，形成了以美元结算体系为核心的全球金融体系，美元循环成为全球资本流动的主要表现。一方面，美国基于美元国际储备货币和主要结算货币的地位，通过经常项目赤字向全球输出大量美元；另一方面，强劲的经济表现、发展迅速的金融市场使境外美元通过投资美元资产的形式回流至美国，形成金融账户顺差，对美元的国际地位和美元周期形成支撑。同时形成了美元报文系统SWIFT、美元结算系统CHIPS和FERWARSWIFT等。

华泰研究图表1：“大缓和”的三大支柱

华泰研究

促成“大缓和”的原因何在？美国在上世纪陷入严重的大滞胀格局当中，为走出困局，里根总统开始拥抱新自由主义、科技进步、全球化等，进一步推动劳动生产率的提高。一是，以哈耶克、弗里德曼为代表的新自由主义强调自由市场、私有化、放松管制，推崇企业家精神和个人主义，在撒切尔和里根革命等政策之下逐渐成为全球主流经济思潮，市场配置资源激发了微观主体能动性，促进了私人部门生产和消费，释放经济活力。二是，从关贸总协定到WTO，发达国家和发展中国家纷纷降低贸易壁垒，第三次产业转移推动全球化加深，极大提高了组织效率。三是，冷战期间军用技术外溢至民用领域，带动了以电脑为代表的科技产业发展，信息技术革命进一步提高劳动生产率，与计算机相关的服务消费也呈现出快速增长的态势，为跨国企业的兴起和全球经济的持续稳定增长奠定了基础。

巴西法国日本英国加拿大德国墨西哥美国2015年2008年1990年图表

巴西

法国

日本英国

加拿大

德国

墨西哥美国

2015年

2008年

1990年

中国 欧盟 日本

2.5（%） 美国 世界

2.5

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劳动40

生

产30率

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0

0 50 100 150 200 250

资本深化

世界银行， 注：每个国家的三个观察点分别为1990年、2008年、2015年。

OurWorldinData，

“大缓和”时代的“红利”与“失衡”

欧美国家受益于“大缓和”时代的全球化红利，占据了规则制定和财富分配的主导地位。

一是，欧美企业通过全球产业链和供应链实现降本增效、并拓展市场。通过制造业外包和FDI，欧美企业将劳动密集型产业转移至劳动力成本更低廉的发展中国家，同时能够以更低的价格获得生产原材料和自然资源，企业生产成本下降，利润率提升。此外，全球化过程有利于欧美跨国企业进一步开拓发展中