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证券研究报告

不确定性大幅加剧的策略思考

2025年4月11日

◼周观点：不确定性大幅加剧的策略思考

◼静态票息与综合策略

目录◼市场调整与板块轮动观察

◼信用债板块与择券观察

CONTENTS◼信用债市场热度观测

◼超长期信用债品种观察

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票息周观点：不确定性大幅加剧的策略思考

过去一周总结：关税扰动、择机降准降息预期升温以及权益市场底部反弹等因素交织，债市呈现倒N型走势；利率优于信用，城投优于二永。

1-5年国债下行7-9bp，1年存单与1-3年AAA城投债下行5bp以上，5年地方债亦有较好表现。各组合策略资本利得均略有浮盈，普信债与二永

债拉久期策略占优。

市场交易逻辑：1、关税政策；2、宽松货币政策落地节奏

后市策略：关税事件型驱动下的市场呈现高波动格局，保持策略中性。

•当前仍可继续关注进可攻、退可守的中短久期品种。地缘政治冲突升温，国内逆周期政策有待加码，后续债市方向不确定性较大，但就

近期而言市场关注的主线仍是降准降息的节奏，4月是市场观察降准落地的重要时间窗口。不过随着货币宽松预期的逐步落地，机构止盈

压力也会加大，叠加未来有望出台的逆周期政策以及风险偏好回升引发的股债跷跷板效应，债市或再次回归此前高波动格局。我们认为

此阶段参与思路应当以保收益为主，建议维持短久期组合，防守或追涨皆有余地。

•市场流动性偏弱的环境之下，战略性规避超长期信用债。近期超长债换手率持续走低，若市场调整，流动性溢价较高，赔率较低。

机构行为异常成交：本周交易型机构做多动能延续，周一至周四合计净买入2032.09亿元，尤其偏好7年以上的长久期品种；以理财及其他

产品类为代表的配置盘则是推动短久期收益率压缩的重要力量。在成交偏离方面，交易情绪整体较佳，持续以低估值成交为主。

各版块建议：

1、低风险偏好：推荐关注大行存单、短久期普信债与二永债等品种，当前3年AA+城投债与7天OMO利率接近50bp，向下压缩空间依旧充足，

同时满足机构对于扛跌性的诉求。

2、中等风险偏好：（1）择机增持5Y二永品种，当前历史分位数水平较高，票息保护较足；4.5Y渤海银行、民生银行永续近期ofr收益率在

2.4%-2.6%左右，未来向下的利差弹性很大。（2）对于有一定收益率曲线斜率的城投如津城建、河南航空港等，3年期债券在骑乘效应和利

差保护下持有一年收益率显著高于1年期，可重点关注。（3）目前地方债相对国债利差仍处于去年0630至今的高位，建议投资者关注流动性

较优、骑乘收益可观的5-7年地方债。

3、高风险偏好:可考虑介入短久期地产债，后续关注土储专项债发行、房企风险化解情况和销售走势。主体方面建议关注华发、建发等国企

地产机会，此类主体能贡献1年期2.5%-2.7%的票息收益率，可对抗近期负carry压力。3

风险提示：相关期限收益率数据采用插值法拟合，与实际收益率水平可能存在偏差；样本数据无法代表整体。

债市多空影响因素概览

利多债市

对等关税超预期收入预期↓、就业↓、房价↓、地价↓

降准预期升温广义地方政府债务增速↓

资金价格较低居民企业加杠杆意愿↓

机构配置力量和踏空情绪扰动中长期资产荒难解

短期信用风险难成扰动适度宽松货币政策定调

短期通胀偏弱人口↓、人口老龄化长期

（周度视角）