海外债市系列分析报告：负利率政策.pdfVIP

证券研究报告|2025年04月15日

海外债市系列之一

“负利率”的政策演变和启示

专题报告·固定收益

目录

⚫“负利率”的起源和背景

✓全球“负利率”的起源

✓“负利率”货币政策推出的背景

⚫“负利率”时代：政策利率和市场利率的传导关系考察

✓汇率考量国家：市场利率均领先于政策利率

✓经济考量国家：市场利率多数领先于政策利率

⚫“负利率”国家：走出负利率

⚫对货币政策的再思考

一、“负利率”的起源和背景

➢全球“负利率”的起源

✓本文所探讨的负利率专指名义负利率，即这一利率是名义上的负数。负利率的概念最早可以追溯到19

世纪，德国经济学家西尔沃•格塞尔（SilvioGesell）提出对持有现金征税；

✓然而，负利率作为一种实际的货币政策工具，直到2008年全球金融危机后才开始被广泛讨论和实施；

✓全球首个实施负利率的国家是瑞典，尔后丹麦央行、欧洲央行、瑞士央行和日本央行也相继开启了负利

率时代。

表1：施行负利率国家政策利率一览

资料：ECB、BOJ，国信证券经济研究所整理

一、“负利率”的起源和背景

➢全球“负利率”的起源

✓全球首个实施负利率的国家是瑞典。2009年7月8日，为了对冲国内不断下行的经济和通胀，瑞典央行

将隔夜存款利率下调到-0.25%，成为有史以来第一个将政策利率调整为负数的央行。

✓2012年7月6日，丹麦央行为了捍卫丹麦克朗，维持丹麦克朗与欧元的汇率稳定，将存单利率降至-0.2%，

成为第二个实施“负利率”政策利率的国家。

图1：瑞典政策利率走势图2：丹麦政策利率走势

资料：Wind、国信证券经济研究所整理资料：Wind、国信证券经济研究所整理

一、“负利率”的起源和背景

➢全球“负利率”的起源

✓2011年，欧债危机爆发，欧洲央行进一步采取了一系列宽松货币政策以应对危机。2014年6月11日，

欧洲央行将隔夜存款利率由0.0%下调至-0.1%，也开启了负利率时代。

✓由于瑞士采用盯住欧元的汇率下限制度，为了应对瑞士法郎汇率压力，瑞士央行在2014年12月18日也

开始施行负利率，将超额活期存款利率设为-0.25%。但瑞士央行汇率应对并未成功，2015年1月15日，

瑞士央行意外宣布放弃瑞郎对欧元汇率1.2的下限。

图3：欧洲央行政策利率走势图4：瑞士政策利率走势

资料：Wind、国信证券经济研究所整理资料：Wind、国信证券经济研究所整理

一、“负利率”的起源和背景

➢全球“负利率”的起源

✓除了上述四个欧洲国家外，日本央行也在2016年1月29日宣布，从2月16日起正式实施负利率政策，将

超额准备金存款利率(商业银行存放在央行的利率)从0.1%降至-0.1%。

图5：日本政策利率走势

1.00

贴现率

0.80超额准备金利率

银行间无抵押隔夜利率

0