利率下行方向重新确立——如何看待关税措施对债市的影响.pdfVIP

目录

一、美国对等关税税率大幅超预期海外市场开启避险模式5

二、关税落地有望加速总量政策放松落地关注资金利率中枢回落幅度7

三、利率下行方向重新确立节奏幅度观察央行跟进9

风险因素10

图目录

图1：WTO框架内各成员对最惠国简单平均关税税率5

图2：“对等关税”加征税率与该国对美贸易逆差的比重高度相关6

图3：4月初资金利率明显转松7

图4：4月3日银行刚性净融出有所回落8

图5：2025年国债净融资规模估计8

图6：2025年地方债净融资规模估计8

图7：部分省市已公布2025年第二季度地方债发行计划（单位：亿元）9

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国内债券市场的震荡格局在上周被贸易摩擦的升级打破，长端利率大幅走低，中长端信用和二永利差略有回升。

在上上周末央行辟谣降息后，周初资金有所收紧，中短端利率有所回升，但周一公布的3月中采制造业PMI指

数升幅略低于预期，长端升幅相对较小。跨季后前两个交易日央行大规模净回笼，紧张态势一度在周二延续，

但周三开始显著转松；周三后随着资金转松，市场情绪好转，周四美国对等关税幅度大幅超市场预期，长短端

利率均大幅回落，10年期国债活跃券收益率回落至1.73%，1年期存单利率也降至1.8%附近。

我们在此前发布的报告《4月债市耐心等待做多窗口到来》中提到4月基本面压力的逐步显现可能使央行进一步

推动资金利率的正常化，债券市场在震荡后有望再度回落。那么美国所谓“对等关税”的落地能否使我们预期

中的做多窗口期提前，在4月3日的大幅回落后收益率还有多大的下行空间呢？

一、美国对等关税税率大幅超预期海外市场开启避险模式

在竞选第二美国总统任期期间，特朗普就声称将通过关税实现一系列的经济目标。而在今年1月特朗普就职后，

美国以芬太尼问题为理由对于中国进口商品先后两次累计加征20%的关税，对加拿大与墨西哥进口商品加征25%

的关税，但符合美加墨协定的商品可获得关税豁免。此外，3月12日，美国对所有国家征收的钢铝进口品25%

关税措施正式生效，无任何国家得到豁免；4月3日，美国对进口汽车加征25%关税的措施也已正式生效，符合

美加墨协定的商品仅“美国制造”的部分可获得豁免；对于已征收钢铝与汽车关税不受近期“对等关税”的影

响。

而在2025年2月13日，特朗普签署备忘录，要求相关部门在考虑非关税壁垒、劳工政策、增值税等方面的因

素后，确定与每个外国贸易伙伴的“对等关税”，美国商务部长卢特尼克预计相关研究将在4月1日完成。市

场当时普遍认为这样的“对等关税”会成为特朗普竞选期间所提到的10%-20%普遍关税的替代，而目前WTO成员

对最惠国实施的简单平均关税为8.8%，仅略高于美国平均3.3%的进口关税税率，因此这反而会降低美国整体关

税大幅提高的可能。由于目前印度、巴西等新兴经济体对美关税较高，而欧盟国内增值税税率相对较高，因此

市场原本认为这些经济体可能受对等关税的冲击更大。

图1：WTO框架内各成员对最惠国简单平均关税税率

最惠国简单平均关税税率WTO整体8.8%

%

18

16

14

12

10

8

6

4

2

0

印土阿韩巴越印南中墨俄中智菲马瑞欧加英日美澳新新

度耳根国西南度非国西罗国利律来士盟拿国本国大西加

其廷尼大哥斯台宾西大利兰坡

西陆北亚亚

亚

资料来源：万得，信达证券研发中心

而美国时间4月2日，特朗普签署了针对“对等关税”的行政命令，关税提升的幅度远远超过了此前市场预期。

首先，特朗普援引《国际紧急经济权力法》（IEEPA）对所有进口商品征收10%的关税，相关措施于4月5日生

效