AI行业投资交易研究系列之四：从GPT到DeepSeek，美股AI投资复盘.pptxVIP

证券研究报告从GPT到DeepSeek，美股AI投资复盘——AI投资交易研究系列之四

证券研究报告3主要结论AI硬件：估值扩张而非业绩驱动，面临中国企业挑战。虽然被合称为“M7”，但APPLE在过去两年间的股价上涨，完全由估值扩张驱动（2023年初PE-TTM为19.9，25年初为39.3，几乎翻倍）。另一边，Telsa业绩与股价表现也与车型周期强相关、与AI弱相关。这可能是几个原因共同作用的结果：1）端侧用户数据的所有权并不在企业手中；2）AI的软硬融合比想象中更难；3）硬件厂商难以摆脱制造业的特征，受中国企业的冲击也更明显。AI应用：垂直应用弹性最大，其次是云安全。在2024H1之前，AI应用与大盘走势高度同步，昂贵的算力费用，使得大模型始终与商业化有距离。兑现业绩的主要是两个方向：1）AI作为提升效率的生产力工具，比如C端的Intuit（税务）、AutoDesk（设计）以及B端的Salesforce（工作流）、SAP（ERP）；2）云安全厂商，作为数字时代的软件基础设施，如CrowdStrike、PALOALTONETWORKS。进入2024下半年，以AppLovin（广告营销）2024Q3业绩超预期为标志，被视作AI应用兑现业绩的第一个方向，引发美股投资“硬切软”。投资者开始挖掘其他具备细分领域数据优势的企业：PALANTIRTECHNOLOGIES（政府、军事数据）、VeRisk（保险、健康数据）等。回头看过去两年的表现，垂直应用云安全B端生产力工具C端生产力工具，这与我们的判断一致：好的AI应用，是刺激需求而非提升效率，后者本质是通缩商业模式。在报告中，我们继续分析了AppLovin、Palantir、Salesforce、Intuit等公司的核心业务，其对于后续中国AI应用的发展方向具备指导意义，详见正文。系列其他报告，可参考我们于2023年4月7日发布的《复盘半导体、CXO、新能源等成长板块，探讨数字经济行情节奏和跟踪指标》、2023年6月1日发布的《数字经济开启第三波行情》，以及2025年2月14日发布的《A股6次“+行情”启示录》。风险提示：1）AI算力投资规模不及预期，A股算力基础设施相关公司难以兑现业绩。2）AI应用爆发节奏不及预期，前期AIDC资本开支并未带来足够回报率，反而冲击云厂商净利润。3）全球贸易摩擦风险，AI芯片等核心环节面临供给短缺。

4绘制美股AI投资地图

绘制美股AI投资地图土地与建设A互联网平台数据中心C算力基础设施运维 网络电力 安全芯片（设计、代工、设备）其他硬件（服务器、网络、传输、能源）BAI硬件DAI应用C端生产力工具B端生产力工具垂直应用证券研究报告5

互联网平台：AI资本开支的源头之水?所谓的互联网平台们，占据了数字世界的“核心地段”，因此能够源源不断地积累高质量、有价值的数据。海量数据又倒逼这些公司自建数据中心，并对外进行云服务。数据叠加算力优势，使这类公司在大模型训练上同样领先。四大互联网平台的占纳斯达克100指数的市值比例2024年，四大互联网平台占纳斯达克100指数的Capex比例资料来源：Wind，申万宏源研究；截止2025年3月17日资料来源：Wind，申万宏源研究代码 证券简称 作为CSP AI大模型 数据禀赋AMZN.O亚马逊AWS，市占率约32%AmazonTitan电商数据、电子图书馆MSFT.O微软Azure，市占率约20-22%GPT企业级数据GOOG.O谷歌GoogleCloud，市占率约9-10%Gemini有哪些信誉好的足球投注网站、视频数据META.OMETA——LLaMA用户社交数据证券研究报告6

证券研究报告AI硬件：链接数字世界与物理世界的桥梁具身机器人智能汽车消费电子?AI硬件，是链接物理世界与正在蓬勃发展数字世界之间的桥梁，也是移动的数据搜集漏斗。相较互联网平台，其数据分散化地存储在云侧和端侧，因此，这类巨头的AIDC资本开支比例并不高，其AI模型也更侧重于物理AI。苹果、特斯拉占纳斯达克100指数的市值比例CAI硬件2024年，苹果、特斯拉占纳斯达克100指数的Capex比例TeslaApple 资料来源：Wind，申万宏源研究

硬件基础设施：率先业绩兑现的卖铲人资料来源：Wind，申万宏源研究；截止2025年3月22日电信运营商 T.N ATT 1,940网络…………类别备注代码证券简称总市值（亿美元）电信运营商TMUS.OT-MobileUS2,921电信运营商VZ.NVerizon1,852电力 NEE.N 新纪元能源 1,458电力电力SO.N南方电力980类别备注代码证券简称总市值（亿美元）GPU霸主NVDA.O英伟达28,719ASIC+