可转债市场趋势定量跟踪：转债估值压缩，分析师情绪与机构风险偏好下降.docx

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一、可转债市场趋势观察 3

1、可转债市场表现回顾 3

2、可转债估值与定价 4

3、市场隐含预期 7

4、机构行为观测 8

二、可转债策略组合推荐 8

1、转债CRR定价组合 9

2、转债低估值动量组合 10

一、可转债市场趋势观察

1、可转债市场表现回顾

过去1个月内，可转债市场整体的已实现收益率为-0.55%，平价端的正股指数上涨0.87%，转债市场整体超额收益为-1.42%。细分结构层面，由于转债的收益风险特征随平价水平的不同有所差异，我们以平价90和110为分界，

将可转债划分为股性、平衡和债性3种风格，以便观察。从编制的转债风格指数历史表现看，回看期内，股性、平衡

和债性转债分别下跌1.28%、0.47%和0.52%，3种细分风格下转债相对正股的超额收益分别为债性-1.11%、平衡-2.77%和股性-0.38%。总体而言，本期正股表现守正，但转债表现偏弱。

图1：可转债历史表现情况（规模加权，按风格划分） 图2：可转债正股历史表现情况（规模加权，按风格划分）

债性转债股性转债中证转债

债性转债

股性转债

中证转债

平衡转债

债性正股

股性正股

正股指数

平衡正股

1100

1100

1000

900

900

700

800

2022/03 2023/03 2024/03 2025/03

，资讯测算区间：最近3年

500

2022/03 2023/03 2024/03 2025/03

，资讯测算区间：最近3年

表1：可转债及正股历史表现情况统计（规模加权，近1个月）

转债表现

中证转债(全市场)

债性转债

平衡转债

股性转债

本期收益率

-0.55%(-0.63%)

-0.52%

-0.47%

-1.28%

正股表现

正股指数

债性正股

平衡正股

股性正股

本期收益率

0.87%

0.59%

2.30%

-0.90%

转债超额表现

市场超额

债性超额

平衡超额

股性超额

本期超额

-1.42%(-1.50%)

-1.11%

-2.77%

-0.38%

，资讯

注：风格指数的编制细节与中证转债指数略有不同，括号内为同方法编制的转债市场指数表现，可比性更强

从当前转债市场的绝对价格水平看，3种风格的转债价格中位数分别为股性133.76元、平衡122.25元和债性

113.92元，全市场价格中位数为121.76元。目前，平衡和债性风格的转债价格处于中长期视角下的中性点位，而股性转债的价格仍然偏低，尚有一定的提升空间。

表2：可转债转股价格情况统计（按风格分类）

类型

当期读数

2021年来点位

2020年来点位

股性转债-中位数

133.76

13.67%

15.59%

平衡转债-中位数

122.25

30.65%

43.57%

债性转债-中位数

113.92

51.34%

60.23%

，资讯

2、可转债估值与定价

转债市场的转股溢价率水平系统性下降。我们通过幂函数模型，将截面转债的平价价值作为解释变量，转股溢价率作为被解释变量进行拟合，得到对应平价价值下的转债溢价率中枢，并观察前后两个报告期内，可转债在各个平价下的转股溢价率中枢的变化情况（转债风格随平价变化会互相转化，相关统计仅代表两个时间截面的对比，但成分券

可能不同）。从测算结果看，相对3个月前而言，转债市场整体的溢价率曲线凸性减弱，在债性和股性两端溢价率估值有一定的提升。

而基于必威体育精装版截面个券的统计结果显示，截至月底，债性、平衡和股性转债的溢价率中位数分别为60.10%、23.03%和8.48%，相对上月底的读数分别下降4.13%、1.29%和0.37%。24Q4以来，转债市场出现了连续多个月的溢价率提升，而本月市场拔估值的趋势出现拐点，转债市场的转股溢价率水平系统性压降。

图3：可转债截面溢价率曲线结构变化（相对3个月前）

溢价率曲线

溢价率曲线@本月溢价率曲线@3M前

转股溢价率115

转股溢价率

85

55

25

(5)

45 55 65 75 85 95105115125135145

招商证券，Wind资讯

招商证券，Wind资讯

资料来源：

表3：可转债转股溢价率情况统计（按风格分类，近1个月变化）

类型

当期读数

上期读数

本期增量

2021年来点位

2020年来点位

股性转债-中位数

8.48

8.85

-0.37

30.52%

42.50%

平衡转债-中位数

23.03

24.32

-1.29

24.14%

38.60%

债性转债-中位数

60.10

64.23

-4.13

60.54