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06需要担心债务危机吗？

上一讲，我们说到，中国经济遇到的主要矛盾是总需求不足引起的通货

紧缩压力，而解决这个问题的办法就是用扩张性的财政政策和货币政策

刺激经济增长。但是，一说到宏观刺激政策，就有不同的意见。比如，

有人就会担心，要是用扩张性的财政政策，那会不会增加政府的债务压

力呢？海外也一直有一种声音，总是预言中国早晚要爆发债务危机。真

的是这样吗？这一讲，我们就来聊聊这个话题。

通过这个话题的讨论，你能学到，当分析宏观问题的时候，要把它拆开

来看结构，再动态地看变化。

1.扩张性的财政政策就是政府大把大把花钱吗？

好，我们先来拆开看结构。说到扩张性的财政政策，你一定会认为，那

就是政府大把大把地花钱了。其实，并不是这样。政府在花钱方面，不

是一般地谨慎。我们都知道，政府扩大支出，一般来说，都是去搞基础

设施投资了。

好，我们言归正传，就单说政府在基础设施方面的投资。既然政府想要

投资基础设施，那这个钱不应该是政府出吗？也没有那么简单。我们来

做拆解。基础设施投资的资金来源可以分为两大部分：一部分是政府出

钱，另一部分是大家帮助政府出钱。政府出钱，有几种主要方式，比如

可以通过政府的财政预算拨款，也可以发行专项债，还有一种方式是地

方政府卖了土地，可以拿这部分土地出让的收入投资。那大家帮助政府

出钱呢？这里面有城投公司、银行贷款，也有社会集资和利用外资。拆

开来，我们再归拢一下。大致来说，政府自己出钱的比例占到20%，

大家帮着政府出钱的比例占到80%，这才是大头。

那我们再来进一步拆解，接下来，我们单看政府出钱的部分。这里面也

有新的变化。过去，地方政府更多依靠土地出让收入，现在土地卖不动

了，所以专项债所占的比例逐渐提高。什么是专项债呢？就是地方政府

为了搞建设，专门发行的债券。专项债的用途主要是有一定收益的公益

性事业，也就是说，这些项目建成之后能收上来点钱，但收到的钱不多。

你可能觉得，地方政府比以前更缺钱，那不是会抢着要发专项债吗？但

事实上，每一年地方债额度都没用满，都有闲置。这是因为，中央制定

的专项债的发放和使用管理规则非常严格，严到了地方政府不敢用、不

能用的地步。

咱们再来进一步拆解，这一次要拆解的细项是一般公共预算资金，这是

政府真金白银，从自己口袋里掏出来的钱。这里面也分地方政府出的钱

和中央政府出的钱。当然，你能猜得到，地方政府提供的资金更多，那

么，中央政府提供的资金有多少呢？事实上，中央政府通过一般公共预

算安排用于基建的投资，占全部政府预算内基建资金的比例还不到2%。

拆开来分析，你就能看到，虽然中国的基建规模庞大，但政府的投资支

出，尤其是中央政府的投资支出并不高。为什么政府不愿意花钱呢？当

然是因为担心赤字，有了赤字，就要发债借钱，而我们过去的经历是“既

无内债，也无外债”，所以，这也情有可原。

2.越贵的钱用得越多

可是，没有基建投资，中国的经济增长就稳不住，所以，这就是个矛盾。

政府特别想做事，但又特别不想花钱。那怎么办？这就催生出中国基建

投资的一种独特模式：中央政府少花钱，地方政府多花钱。地方政府也

不全是花自己的钱，它们会向银行借钱。借钱也不是自己借，而是成立

平台公司，让平台公司去借。可是，这样一来，就带来一个问题，也就

是在基建投资的各项资金来源里，越贵的钱用得越多。

怎么来分析这个问题呢？我们还是拆解，但拆完了之后要排个次序。我

们把基建投资的各项资金来源，先按借钱的成本给排个次序。融资成本

最低的是国债，因为国债的信用高，这是大家都想要的安全资产。排在

国债后面的是专项债，一般来说，专项债都有政府的担保，所以融资成

本也不高。再接下来就是融资平台，也就是各地的城投公司的银行贷款

了。现在，监管部门管得越来越严，所以城投公司越来越难从银行贷到

款了。那大量的基建投资，就要靠城投公司发行的公司债了。谁来买这

些城投债呢？都是基金、信托公司、保险公司这些市场化的投资主体。

人家干嘛要买城投债？当然是要图个收益，所以，城投债就必须提供更

高的收益率，那融资成本自然就上去了。排完融资成本的次序，咱们再

来按照资金来源所占的比例重新给它们排个次序。基建投资的各项资金

来源里，谁占的比例更高呢？这个次序正好反过来，城投债最多，专项

债次之，国债最少。这一对比，就很清楚了，这就是我们说的，越贵的

钱用得越多。

这还没完。城投公司发债，主要是为了投资那些有公共属性的基础设施，

也就是说，这些项目其实是不能提供正常的商业回报的，要不然，也不

需要由政府投资，交给私人企业家干就行。可是，这样一来，买城投债

的投资者就担心了，万一钱收不回来怎么