兼评Q1经济数据：5.4%不是超常规政策的约束项.docx

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目 录

1、GDP：Q1实现开门红，抢转口与抢生产贡献较大 3

2、固投端：地产投资微降，基建、制造业改善 5

3、消费：低基数与以旧换新政策共振 6

4、应对关税扰动，超常规政策有望发力 7

5、风险提示 8

图表目录

图1：Q1GDP实际同比为5.4% 3

图2：第二产业GDP增速改善较快 3

图3：抢转口提振工业生产 4

图4：供需结构仍不佳 4

图5：居民财产净收入延续回升 4

图6：Q1居民储蓄率29.5% 4

图7：Q1居民工时下降、时薪增速改善 5

图8：商品房销售降幅明显收窄 5

图9：库销比领先二手房价，4月温和修复 5

图10：设备更新增速继续走高 6

图11：汽车、食品、通用设备、化学制品投资增速改善 6

图12：专项债前置提振基建增速 6

图13：公共设施管理、道路运输边际改善 6

图14：3月社零同比明显上行 7

图15：政策支持品类中，家电、家具、汽车边际改善 7

图16：根据美国对华依赖度，推演不同关税幅度对我国GDP影响 7

2025年Q1GDP实际同比5.4%（预期5.2%），3月工业增加值同比7.7%（预期5.9%），社零同比5.9%（预期4.4%），服务零售额累计同比5.0%，固定资产投资累计同比4.2%（预期4.0%）。其中，广义基建、制造业、房地产投资分别为11.5%、9.1%、-9.9%，对应预期为7.2%、8.9%、-10.2%。

1、GDP：Q1实现开门红，抢转口与抢生产贡献较大

2025Q1实际GDP同比增长5.4%、高于万得一致预期的5.2%。Q1GDP环比为1.2%，自2024Q4一揽子增量政策落实、存量政策显效以来，连续2个季度维持较高修复斜率；分产业看，Q1第一、二、三产业的GDP增速分别为3.5%、5.9%、

%，较前值分别变动了-0.2、+0.7、-0.5个百分点；价格水平仍有待修复，Q1名义

GDP与实际GDP的增速差为-0.8%、基本接近前值。

图1：Q1GDP实际同比为5.4% 图2：第二产业GDP增速改善较快

%25

%

20

15

10

5

0

-5

-10

2019-03 2021-03 2023-03 2025-03

实际GDP当季同比 名义GDP当季同比

10

%8

%

6

4

2

0

2022-03 2023-03 2024-03 2025-03

GDP:不变价:第一产业:当季同比GDP:不变价:第二产业:当季同比GDP:不变价:第三产业:当季同比

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数据来源：、研究所 数据来源：、研究所

抢转口提振工业生产，产销率指向延续性或不强。3月工业增加值同比大幅抬升至7.7%，交运设备、计算机通信电子、电气机械等出口链贡献较大；服务业生产改善至6.3%，信息软件技术、租赁商务服务等表现较好。供需结构来看，3月产销率为94.6%、为历年最低水平。诸多线索指向，3月企业在对等关税落地前加大生产

囤货、抢出口抢转口，从而导致产销率走弱，此种情形下经济高增的延续性可能不

强。

图3：抢转口提振工业生产 图4：供需结构仍不佳

%%工业企业

%

%

工业企业:产销率

15

10

5

0

-5

-10

2022-03 2023-03 2024-03 2025-03

工业增加值累计同比

出口交货累计同比（右轴）

99

98

97

96

95

94

2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

2021 2022 2023 2024 2025

数据来源：、研究所；注：2021年为两年复合增速 数据来源：、研究所

财产净收入提振居民可支配收入：2025Q1人均可支配收入实际增速5.6%、边际改善了0.5个百分点，其中居民财产净收入增速明显回暖，主因房价止跌回稳和DeepSeek驱动的科技股重估行情。居民投入产出端呈现了“工时放缓、时薪增速回

升”的积极姿态，2025Q1就业人员周均工作时间下降了0.6小时至48.2小时，时薪增速升至6.2%。储蓄率相对平稳，2025Q1居民部门储蓄率为29.5%，接近2024年同期水平但仍高于疫前平均水平。

图5：居民财产净收入延续回升 图6：Q1居民储蓄率29.5%

%10

%

8

6

4

2

0

2021-03 2022-03 2023-03 2024-03 2025