啤酒行业专题暨必威体育精装版观点报告：轻装上阵，加速在即.docxVIP

目 录

TOC\o1-2\h\z\u一、行业趋势：场景重构，增速换挡 5

（一）需求特征：消费平淡，场景重构 5

（二）高端化盘点：次高生命力旺盛，高端缩量但不乏亮点 6

（三）格局演绎：华润高档突破龙一，部分区域格局波动 7

二、龙头表现：经营分化，务实去库 8

（一）财务回顾：经营表现分化，改革后发者表现突出 8

（二）经营动作：务实库存，多元布局，提升分红 9

三、25年展望：轻装上阵，修复可期 10

（一）经营节奏：轻装上阵开门红，旺季加速在即 10

（二）业绩展望：成本红利延续，费投预计可控 11

四、投资建议：旺季提速催化在即，首推青啤，其次华润、燕京 12

五、风险提示 13

图表目录

图表1 行业规模以上产量同比增速 5

图表2 行业CR6总量和啤酒吨价变化情况 5

图表3 歪马、叮咚、盒马等渠道崛起，小厂商及品牌获得更多机会 6

图表4 CR6不同价格带啤酒销量变动测算 7

图表5 不同价格带核心单品表现回顾 7

图表6 2024年高端细分价格带销量格局及市占率同比变化情况测算 8

图表7 2024年啤酒龙头量价情况回顾 9

图表8 各公司新渠道布局梳理 10

图表9 主要酒企分红率情况梳理（单位：%） 10

图表10 啤酒主要成本变动 11

图表11 青啤为例测算25E吨成本和毛利率弹性 12

图表12 行业前五大酒企销售及费用端措施 12

图表13 主要酒企盈利预测与估值表 13

一、行业趋势：场景重构，增速换挡

我们去年在《啤酒高端化：中局之辩》报告中判断，高端化进入下半场，增速换挡但升级逆势前行，其中8-10元价格带生命力最强。回顾24年，行业需求平淡、场景重构，高端竞争加剧，细分价格带表现分化的特征持续验证我们的观点。

（一）需求特征：消费平淡，场景重构

整体消费平淡，场景与需求多元化发展。2024年行业需求端整体偏淡，夜场与餐饮表现疲软的同时，消费者质价比需求不改，消费场景与渠道更趋碎片化。在此背景下，酒类垂直平台（如歪马、酒小二）、综合性即时零售平台（如叮咚、朴朴）、综合性商超（如盒马、山姆）等渠道，凭借高效的配送体系、丰富且具备性价比的产品、以及自身流量复用优势成为消费者购买啤酒的新兴渠道。线上平台货架产品SKU多，且纷纷以代工方式推出自有品牌，为业内中小厂商提供增长机会，也可成为部分龙头渗透弱势市场的切入口。

CR6总量收缩，吨价基本持平。产销量上，根据国家统计局数据，规模以上啤酒产量下滑0.6%至3521万千升，而我们测算行业前六大龙头总销量同降约4.5%，降幅大于规上产量，预计主要系产销量统计节奏不同、龙头主动去库、部分中小厂商借新渠道实现增长所致。吨价方面，CR6整体基本持平，龙头表现分化，其中产品结构较高的百威、重啤有所下滑，青啤与华润稳增，燕京、珠江在吨价较低的基础上，凭借次高端大单品放量实现3%以上增长。

公司公告，华创证券注：吨价使用啤酒业务收入/销图表1 行业规模以上产量同比增速 图表2 行业CR6总量和啤酒吨价变化情况

公司公告，华创证券注：吨价使用啤酒业务收入/销

国家统计局，

量计算，由于燕京业绩快报未单独披露啤酒业务收入情况，燕京

资料来源：24E啤酒收入吨价为预测值

资料来源：

叮咚买菜APP，歪马精酿官网，盒马APP，华创证券图表3 歪马、叮咚、盒马等渠道崛起，小厂商

叮咚买菜APP，歪马精酿官网，盒马APP，华创证券

资料来源：（二）高端化盘点：次高生命力旺盛，高端缩量但不乏亮点

资料来源：

升级逆势前行，次高档生命力旺盛，10元以上缩量但不乏亮点。虽然行业吨价增速放缓，但结合公司与渠道反馈，分价格带看：

经济及中档产品销量收缩幅度大于整体，消费端升级逆势前行。我们估算其中6-7元中档产品下滑幅度与行业总量类似，而5元以下的经济产品降幅最大，说明即便消费需求平淡、现饮疲软，但消费者对啤酒品质需求不改，升级仍在逐步前行。

次高档（8-10元）生命力旺盛，多数单品持续扩容。CR6龙头合计看，预计次高档价格带销量整体实现低单增长，其中除了200万吨级大单品青岛经典（含1903）受

需求疲软及公司大力去库影响中单下滑（与行业整体类似）以外，其余单品大多实现正增。其中燕京U8、珠江97纯生同比约+30%增势迅猛，重啤旗下乐堡实现稳健个位数增长，华润旗下SuperX经历老品去库、焕新出发仍实现低单增长，百威旗下新品哈啤冰极纯生销量接近翻倍。

高档及以上（10元+）受经济环境影响有所收缩，但下滑幅度小于行业，其中华润实现逆势增长。我们估算10元