神火股份深度研究：煤电铝三地优势布局，乘绿电扩铝链可期.docx

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煤电铝一体化、三地优势布局的河南地方国企 6

煤电铝一体化，新疆、河南、云南三地布局 6

股权结构：河南商丘地方国有控股 7

经营业绩：21、22年煤铝业务量价齐升，23年以来高位回落 7

电解铝：优势布局低成本地区，盈利弹性有望释放 9

产能布局新疆云南，成本和一体化优势明显 9

成本护城河：电价优势明显、阳极新疆自给 11

电力：新疆自备电厂覆盖90?用电量，云南清洁能源卡位双碳红利 11

阳极：新疆“自给闭环”，云南在建投产后自给率有望进一步提升 13

氧化铝：参股36?广西公司有氧化铝产能100万吨/年，价格回落有利于释放盈利弹性 13

2.3.2024年行业供需和复盘：需求增速高于供给，铝价“M”型高位运行.15

产能：2024年国内复产153万吨/年，内蒙古成电解铝产能第一大省15

盈利：2024年行业完全成本平均17717元/吨、平均利润2227元/吨16

需求：2024年国内原铝消费量同比+5.5 17

供需：国内供给增量有限，整体紧平衡 17

铝价复盘：整体“M”型走势，2024年现货均价同比+6.5 18

2.4.公司盈利：吨毛利4000元左右，新疆盈利水平和稳定性优于云南 19

煤炭：煤种稀缺优质，盈利韧性较强 21

煤种稀缺品牌优质，现有河南在产产能855万吨/年 21

3.2.售价成本：24年售价/平均成本约1020/850元/吨 22

3.3.盈利：21-23年维持高盈利，24年吨毛利170元 23

铝箔：装机水平领先，产品具备核心竞争力 24

设备先进产品环保优质，现有在产产能14万吨/年 24

产销稳步提升，25年产量有望增至14万吨 24

行业价格承压，公司产品仍具核心竞争力 25

成长性：新疆有望乘绿电扩铝链，云南铝箔项目分期择机建设 26

新疆80万千瓦风电项目预计25年底投产，有望乘绿电扩铝链 26

云南11万吨铝箔项目有序推进 26

盈利预测 27

盈利预测 27

投资建议及估值 28

风险提示 28

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图表目录

图表

1：新疆神火区位图...........................................

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2：云南神火区位图...........................................

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3：新疆神火区位图...........................................

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4：公司煤炭区位图...........................................

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5：公司股权结构（截至2024年年报）..........................

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6：公司营业收入和YOY........................................

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7：公司归母净利和YOY........................................

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8：2015-2024年公司分业务营收（亿元）........................

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9：公司2024年营收结构......................................

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10：2015-2024年公司分业务毛利（亿元）.......................

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11：公司2024年毛利结构.....................................

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12：2017-2024年公司电解铝产销量............................

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13：22H1-24H2公司电解铝产销量..............................

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14：2021H1-2024H1新疆电解铝产量............................

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15：2021H1-2024H1云南电解铝产量............................

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16：公司电解铝业务构建产业链一体化成本优势.................

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17：新疆厂区发电量及电解铝电力自给率.......................

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18：新疆准东地区动力煤价格（元/吨）........................

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